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南方財經 21世紀經濟報道記者吳斌 “我對自己能在95歲時仍健在感到既驚訝又感激。年輕時，我可沒料到能活這么久。”當地時間11月10日，沃倫·巴菲特在他的“謝幕信”中感慨。
95歲高齡的巴菲特去意已決。他在信中宣布，從今年起，他將不再撰寫伯克希爾-哈撒韋的年度報告，也不會再在年度股東大會上長篇大論。
在巴菲特長達數十載的經營下，伯克希爾成了一座難以逾越的高峰：從1964年到2024年，伯克希爾的總收益率達到驚人的5502284%，而同期標普500指數收益率只有39054%；從1965年到2024年，伯克希爾年化復合收益率高達19.9%，遠高于標普500指數的10.4%。
盡管巴菲特即將“退休”，但60年暴賺5.5萬倍的財富神話將永遠是價值投資的生動注腳。
六十載傳奇“落幕”
1965年，巴菲特收購了伯克希爾。自那時起，他就一直擔任董事長和首席執行官。在隨后的漫長歲月里，伯克希爾從紡織廠轉型為一家多元化的投資控股公司。
“我得從查理·芒格說起，陪伴我64年的摯友。1930年代，查理住在離我現在的家僅一條街的地方……我們直到1959年才第一次見面。”過去數十載，芒格和巴菲特相互成就，最終造就了奧馬哈傳奇。
在回憶過往時，巴菲特曾表示，查理以往總會順著他的意思，贊同他的提議，但有兩次和他拍了桌子，讓他“買買買”，一次是入股比亞迪，另一次是入股Costco。巴菲特認為，在投資這兩個公司的重要時刻，查理都是對的。
自1978年以來，芒格一直擔任伯克希爾董事會副主席，與巴菲特密切合作，兩人攜手將一家瀕臨倒閉的紡織廠打造成市值逾一萬億美元、業務橫跨保險和能源等諸多行業的巨擘。
在助推實現高達5502284%（1964-2024年）的回報戰績背后，直言不諱的芒格是伯克希爾著名的“不先生”，會在巴菲特犯錯時迅速指明，并引導巴菲特遠離所謂的“雪茄煙蒂”投資策略，不是以便宜價格買進普通公司，而是轉向更重視品質的投資策略。芒格給價值投資理念帶來了新的生命力：不僅僅是尋找便宜貨，而是慧眼識珠、尋找不受青睞但優質的標的。
“六十多年來，他是我最好的老師和‘兄長’。我們意見有分歧，但從不吵架。”在感恩節的信件中，巴菲特處處未提感謝，但對“黃金搭檔”的感激和懷念卻溢于言表。
伯克希爾的新挑戰
今年5月，在伯克希爾股價創下新高、市值接近1.2萬億美元的“高光時刻”，巴菲特意外在股東大會上宣布將在今年年底退休。
股神卸任前的最后一份財報表現依舊亮眼。伯克希爾三季度運營利潤強勁反彈，達134.9億美元，同比大增34%，遠超去年同期的100.9億美元；凈利潤308億美元，同比增長17%。
接下來巴菲特將繼續擔任伯克希爾董事長職務，但卸任首席執行官將為巴菲特逐步退出公司日常管理鋪平道路。自交接消息公布以來，伯克希爾股價較歷史高點下跌超過10%。
盡管伯克希爾股價較高點大幅回調，巴菲特仍未進行任何股票回購。2025年前九個月，伯克希爾回購金額為零。與此同時，三季度末伯克希爾現金儲備膨脹至創紀錄的3817億美元，超過今年一季度創下的3477億美元前高。
伯克希爾已經連續12個季度凈賣出股票，僅在三季度就通過售股籌集了逾60億美元現金。巴菲特曾經最青睞的一項股市估值指標[美國所有公開交易股票的總市值與美國國民生產總值（GNP）之比]已經攀升至歷史新高，達到了他曾形容為“玩火”的水平。
對巴菲特來說，促使他賣股票的最大原因可能是估值。隨著美股不斷創新高，股票變得越來越貴，不僅相對于自身歷史水平很貴，相對于其他國家和地區的股票也很貴。美股已經“完美定價”，這不是巴菲特喜歡看到的現象。
巴菲特卸任在即，伯克希爾自身也罕見遭遇“賣出”評級。今年10月，Keefe, Bruyette & Woods將伯克希爾A類股的評級從“與大盤持平”下調至“跑輸大盤”，稱公司“諸多因素正朝著不利方向發展”。
為了平穩過渡，巴菲特“花式夸贊”繼任者。“格雷格·阿貝爾（Greg Abel）將在年底接任CEO職位。他是一位出色的管理者、不知疲倦的工作者，也是一個誠實的溝通者。祝他任期長久。”
巴菲特對阿貝爾贊不絕口，稱阿貝爾更親力親為的管理風格對伯克希爾旗下60多家子公司來說更有效。“格雷格的管理方式比我的有效得多，我可不想像他那么拼命工作。”
此前巴菲特甚至還感嘆，當伯克希爾偶爾發現自己“深陷”于各種機會之中時，“格雷格已鮮明地展現出他在這種時候采取行動的能力，就像查理當年一樣。”
價值投資歷久彌新
在很多投資者眼中，“股神”巴菲特看準了一家公司便會長期持有，踐行價值投資。
截至2025年9月30日及2024年12月31日，伯克希爾前五大持股的公允價值分別占股權投資總公允價值的66%和71%。這兩個時點的前五大持倉公司均為美國運通、蘋果、美國銀行、可口可樂以及雪佛龍。
在重陽投資合伙人舒泰峰看來，世人通常刻板地把巴菲特的投資策略等同于買入并長期持有，其實這是對巴菲特的嚴重誤讀，盡管巴菲特的一些經典持倉的確持有時間可長達數十年，比如喜詩糖果、可口可樂、華盛頓郵報、富國銀行等，但這只是其中的一部分，巴菲特的適時而動、靈活機變同樣精彩絕倫。經過倉位減持，目前巴菲特手中掌握巨額現金和現金等價物，等待機會成熟時抄底市場，可以預見巴菲特的財富神話還將續寫濃墨重彩的一筆。
例如，在早前投資蘋果大賺后，2024年，巴菲特對蘋果展開了引人注目的密集拋售，將伯克希爾持有的蘋果倉位大砍三分之二。
縱觀巴菲特數十年投資生涯，難能可貴的是“股神”沒有墨守成規，而是與時俱進地更新價值投資理念。舒泰峰對記者表示，觀察巴菲特數十年核心重倉股的變化，更能體會到他根據產業趨勢變遷而變化的調整能力和持續迭代進化的學習能力。結合產業趨勢和商業模式的變化，巴菲特投資可以劃分為三個階段。
第一階段是工業時代下的“撿煙蒂”投資階段，“撿煙蒂”投資法形成于20世紀20—40年代，彼時正值大蕭條期間。1929年美股崩盤后，大量公司股價遠低于其賬面價值，甚至低于凈流動資產，市場極度悲觀。這一投資方法的形成也與經濟結構相關。當時的美國經濟以重資產為主：早期工業時代的企業（如鐵路、制造業）擁有大量有形資產，公司的投資主要在財產、廠房和設備上。廠房由有形的建筑物組成，主要是磚石和砂漿。巴菲特早年嚴格遵循老師格雷厄姆的投資方法，并取得了一定的成功，但也碰到了不少“價值陷阱”。
第二階段是從有形資產轉向無形資產，典型案例有喜詩糖果、可口可樂。巴菲特將自己的投資理念變化歸功于芒格的推動，但實際上這背后也反映了美國產業形態和商業模式的變遷。20世紀80年代，美國的商業模式開始發生重大改變。如果說工業革命以來，對有形資產（財產、廠房和設備）的投資定義了企業的價值，但從20世紀80年代開始，這些讓位于對無形資產的投資，包括專利、版權、商標和品牌。
第三階段是從新經濟模式下的網絡效應中獲取價值，這一階段的代表作是巴菲特對蘋果公司的投資。巴菲特從2016年開始投資蘋果，到2022年對蘋果的持倉市值超過1200億美元，占組合的比重達到40.76%。蘋果也熱切地回報了巴菲特，為他貢獻了1000多億美元的投資收益。在單只股票上賺取1000多億美元，這也創造了投資史上的一個奇跡。
在舒泰峰看來，永不放棄學習可能才是投資者最需要向巴菲特學習的地方。巴菲特60多年漫長職業生涯表面波瀾不驚的背后，實際上暗藏著“輕舟已過萬重山”的驚人迭代進化，很多人批評他錯過了新經濟，實際上他并沒有缺席任何一次重大的商業模式變遷，甚至比任何人都抓住了更多。
雖然巴菲特行動變慢、視力減退，但他仍每天去辦公室工作。巴菲特表示，在離開CEO崗位后，他打算繼續每天去奧馬哈辦公室，而不是坐在家里看肥皂劇。巴菲特稱，在某些情況下，他仍會 “留在公司，并且可能會派上用場”。
不過，“‘時間之父’不會放過任何人。遲早他會贏。”巴菲特在信中感嘆。在2023年查理·芒格駕鶴西去后，已經拄拐的巴菲特也主動選擇隱退，一個時代正逐漸落下帷幕。
