21世紀經濟報道記者吳斌 上海報道 “美國財政政策才是我真正擔憂的根源。”2025年5月3日，即使是熱衷于“投資美國”的股神巴菲特，也不得不在“退休前夕”對日益逼近的“財政懸崖”發出震耳欲聾的警告。巧合的是，十幾天后，美國AAA主權信用評級盡失。

2011年8月，標準普爾公司宣布，由于美國政治決策過程的不確定性增加，美國國會和政府達成的財政緊縮協議不足以穩定政府的中期債務狀況，將美國AAA級長期主權債務評級下調至AA+，展望為“負面”，這是美國歷史上第一次喪失AAA主權信用評級。

2023年8月，惠譽將美國長期外幣發行人違約評級從AAA下調至AA+，將其歸咎于“國會頻繁發生的債務上限談判僵局”，預計美國財政狀況將趨于惡化，聯邦政府債務居高不下且不斷攀升。彼時市場便已經擔心，美國丟掉最后一個AAA主權信用評級只是時間問題。

舊傷未愈再添新愁，短短不到兩年后，市場的擔憂已然照進現實。據央視新聞報道，2025年5月16日，由于美國政府債務和利率支付比例增加，國際信用評級機構穆迪決定將美國主權信用評級從AAA下調至AA1，同時將美國主權信用評級展望從“負面”調整為“穩定”。

二進制資產高級基金經理傅英杰對記者表示，三大評級機構下調理由雖各有側重，但指向共同的結構性問題。美國財政赤字的長期壓力：公共債務占GDP比重持續高企，2024年已接近130%，財政可持續性面臨挑戰。債務上限的政治博弈：反復的債務上限談判僵局削弱了市場對美國償債能力的信心，增加政策不確定性。政治極化的治理困境：兩黨對財政改革的持續分歧，使赤字問題難以根本解決，民選制度下，選民福利優先的邏輯進一步加劇赤字擴張。

這些問題并非新瓶裝舊酒，2011年的降級聚焦短期政治沖突與制度失靈，2023年則強調結構性財政脆弱性與長期治理風險，2025年的穆迪降級則進一步凸顯這些問題的系統性累積。

十余載彈指一揮間，標準普爾、惠譽、穆迪這三大主要國際信用機構已全線下調美國的AAA主權信用評級，美國“AAA時代”宣告落幕。

美債“跌跌不休”

在穆迪宣布下調美國主權信用評級后，資本市場也在“用錢投票”，美債持續下跌。5月19日，素有“全球資產定價之錨”之稱的10年期美債收益率升破4.5%關口，30年期美債收益率沖破5%大關。

在申萬宏源證券首席經濟學家趙偉看來，近期美債利率再度上漲，并非源自單一的財政風險。4月30日以來，長端美債利率再次上漲，截至19日，30年期美債利率突破5%，10年期美債利率升破4.5%。短端利率預期上漲16基點，期限溢價上漲13基點。這表明通脹引發的貨幣政策收緊及財政政策可持續性擔憂均帶動了利率上漲。

5月，長端美債利率在16日前主要由通脹端驅動，5月16日后由財政因素驅動。5月16日之前，美債曲線趨于平坦化，短端漲幅大于長端，2年期美債利率上漲38基點，10年期美債利率上漲26基點。5月16日穆迪下調評級后，美債利率出現較大上漲，兩個交易日內由4.4%突破4.53%，長短端月度漲幅開始持平。

展望后市，趙偉分析稱，短期內，美債利率或延續高位震蕩，更需關注進一步上行的“尾部風險”。主要原因包括——關稅的短期效應：通脹上行風險大于經濟下行風險；7月之前減稅法案落地或增加財政不可持續的擔憂；弱美元周期下，非美機構平倉外匯風險敞口，容易形成債匯雙殺。

有趣的是，對比三次美國AAA主權信用評級下調，市場的表現出現微妙變化。傅英杰分析稱，2011年，市場的反應出乎意料，盡管美國評級下調被認為會推高美債收益率（信用風險需更高溢價），但全球避險情緒卻推動資金涌入美債市場，尤其是長期國債，收益率不升反降。

與2011年不同，2023年的降級直接推高市場利率，30年期美債收益率突破4.3%，金融市場對美債“避險屬性”的信心出現松動，導致評級調降后利率反應更直接且持久。到了2025年，美債的“避險屬性”再度弱化，30年期美債收益率升破5%大關。

赤字問題拉響警報

過去兩年，美國預算赤字一直超過GDP的6%，2024財年為6.4%，2023財年為6.2%，這是異常沉重的負擔。美國財政部數據顯示，2025財年上半年（2024年10月至2025年3月），美國政府財政赤字已超過1.3萬億美元，為半年度歷史第二高。

穆迪認為，美國政府當前財政支出計劃無法讓強制性支出和赤字在未來出現實質性減少。如果不調整稅收和支出，美國預算靈活性仍將有限，包括利息在內的強制性支出占總支出的比例將從2024年的73%左右升至2035年的78%左右。

美國綜合性財稅法案“美麗大法案”（One Big Beautiful Tax Cut，以下簡稱“法案”）意外被否，隨后又反轉，美國兩黨圍繞財政政策的博弈也在沖擊信心，外界擔憂美國財政赤字問題愈演愈烈。

據央視新聞報道，當地時間5月16日，由共和黨主導的美國眾議院預算委員會否決了涵蓋稅改和醫保調整的特朗普政府法案，五位共和黨內保守派強硬派與所有民主黨議員一同投下反對票。這份預算和稅收立法法案計劃在未來十年內減稅逾4萬億美元，并削減至少1.5萬億美元支出。

一波三折后，在5月18日的投票中，這項法案以17票贊成、16票反對的結果成功通過眾議院預算委員會表決。

東吳證券首席經濟學家蘆哲對記者表示，法案的核心內容涵蓋將《減稅與就業法案》減稅措施永久化、新增階段性或永久性稅收優惠及抵免條款，以及醫療補助計劃（Medicaid）回滾等調整事項。

據CRFB（盡責聯邦預算委員會）測算，當前眾議院版本的法案將在未來十年帶來2.69萬億美元的基礎赤字和3.26萬億美元的總赤字，其中3.82萬億美元來自《減稅與就業法案》（TCJA）的延長。此外，若法案通過，則10年后美國債務率將從基準情形（TCJA正常到期）的117%提升至125%。

穆迪警告稱，如果美國國會2017年通過的TCJA得以延長，未來10年內，扣除利息支出后的美國聯邦財政赤字將增加約4萬億美元，美國聯邦政府債務負擔占GDP的比重將從2024年的98%升至2035年的134%。

盡管眾議院預算委員會已經放行，但后續仍阻力重重。蘆哲分析稱，法案在經規則委員會技術性修訂后，將進入眾議院全體表決及參議院協調程序。值得關注的是，該協調法案捆綁債務上限調整條款，而財政部預測的X-Date（觸發債務上限之日）恰為8月前后。這在一定程度上為法案表決設立最終截止日期，但同時也構成了政府和國會以及國會內不同黨派之間的博弈籌碼。

向前看，蘆哲認為，有關稅收法案的主要矛盾和不確定性在于：兩院對削減Medicaid等福利開支的態度如何？增量減稅政策是如約落地還是會出現重大調整？

“財政懸崖”迫近

在三大主要國際信用機構全線下調美國AAA主權信用評級背后，美國“財政懸崖”正在迫近。

趙偉提醒，美債供給壓力今年或上升。2024年，美債總發行規模為29萬億美元，總償還27萬億美元，凈發行規模1.8萬億美元。從凈發債規模來看，今年美國國債凈發行壓力較去年或有所上升，凈發行規模取決于赤字及美聯儲縮表規模，參考美國財政部借款咨詢委員會（TBAC）的數據，預計2025年美債凈發行量為2.1萬億美元。截至3月，2025財年美國財政赤字率為7.0%，累計赤字達1.3萬億美元，較去年同期提高22%。特朗普政府正推動財稅法案落地，矛盾集中在支出削減方面，財政對美債的擾動或加劇。

債務上限能否及時解決存在不確定性，取決于稅收收入、財政支出及債務上限談判進展。今年共和黨將債務上限談判與減稅綁定在同一法案內，眾參兩院在削減支出、債務上限提高水平等問題上仍存在較大分歧。美國國會預算辦公室預計，美國債務上限“X-Date”日期為2025年8月至9月，兩黨政策中心預計“X-Date”日期為2025年7月至10月。趙偉警告稱，當前美國財政部一般賬戶（TGA）余額仍充裕，但如果未及時達成一致提高上限，美債或再次受影響。

從長期來看，美國政府債務或“越滾越大”。耶魯預算實驗室估計，共和黨起草的新稅收法案將在未來十年內增加3.4萬億美元政府債務；若法案中原定逐步失效的臨時條款全部延長至2035年，則可能造成高達5萬億美元的政府債務；如果這些條款永久化，美國債務與GDP之比將在2055年達到200%。

“美元微笑理論”的提出者Stephen Jen對美國新政府展現出的財政揮霍感到格外失望，甚至開始懷疑美國是否需要一場類似擊垮英國前首相特拉斯的債券市場危機，來迫使政策轉向。“我懷疑政界人士乃至普羅大眾是否真正理解高債務與高赤字并存世界的風險，并愿意提前采取措施防范災難，或許他們需要親眼見證債券市場崩盤才會行動。”

2022年，特拉斯試圖推行大規模減稅計劃，但卻未配套相應的支出削減，投資者隨后“用錢投票”，瘋狂拋售英國長期國債，導致收益率在數日內飆升逾150個基點。特拉斯也由此成為英國歷史上最“短命”的首相，在任僅45天。

需要警惕的是，隨著“財政懸崖”迫近，美國主權信用評級下調會對全球金融生態產生連鎖反應。傅英杰分析稱，美債作為全球無風險資產的基石，其信用降級動搖了“絕對安全”的假設。2011年標準普爾下調評級后，市場開始質疑AAA評級的絕對性，這會推高全球借貸成本，對其他主權國家與企業的融資環境產生系統性影響。  

借貸成本也會上升，評級下調直接推高美國聯邦政府發債成本，進而影響整體利率結構。企業與個人貸款利率隨之攀升，高杠桿企業與新興市場可能面臨更大償債壓力。  

此外，部分機構投資者（如養老基金、主權財富基金）因內部合規要求，可能減持美債，轉向德國、瑞士或澳大利亞等高評級債券。這類調整雖屬策略性再平衡，但受限于替代資產的流動性與信用風險，規模可能有限。  

展望未來，傅英杰分析稱，短期看，美元的儲備貨幣地位與美債的流動性優勢難以撼動，多元化進程將是漸進而非顛覆性的。美債作為全球資本市場的避險基石與基準資產，其核心地位未來2至3年難以動搖。從長期看，去美元化是趨勢，評級下調可能加速新興市場推動本幣資產國際化，挑戰美元的全球主導地位。

“美國的財政赤字是不可持續的，可能會變得無法控制，然后就只能放棄控制它的希望。”巴菲特的警告再直白不過，但在美國政治極化日益加劇的時代背景下，債務問題目前看來“無解”，美國正一步步邁向可能無法挽回的“財政懸崖”。