21世紀經濟報道特約撰稿王應貴
自特朗普政府宣布所謂“對等關稅”以來，新關稅政策要么暫停，要么對某些進口產品豁免，但是金融機構和企業卻依然擔心關稅政策大概率會推高通貨膨脹。4月美國消費物價指數（CPI）報告顯示，通貨膨脹形勢呈良性態勢。6月11日公布的5月美國CPI報告再度顯示，通貨膨脹低于預期值，且處于可控狀態。5月名義通脹環比增長0.1%，低于4月份的0.2%，而同比（與去年同期相比）增長2.4%，略高于4月份的2.3%。剔除食品和能源商品與服務后的核心通脹率環比增長0.1%，同樣低于4月的0.2%，環比增長為2.8%，與4月持平，但低于市場預期的2.9%。
從市場反應看，投資者對美國通脹形勢依然擔憂。11日收盤時，標準普爾500指數較前一日跌了0.27%；十年期國債利率收于4.42%，即跌1.23%；美元指數以98.627報收，即跌0.45%。
市場不宜過度解讀通脹數據
5月份的報告較為溫和，主要原因是肉食（在一籃子商品與服務中的權重為1.648，以下相同）、能源（6.387）、服裝（2.539）、新車（4.352）、二手車（2.385）和交通服務（6.288）價格分別下跌了0.4%、1%、0.4%、0.3%、0.5%和0.2%。不過，租房市場（35.436）的通脹壓力依然存在。
為何美聯儲和投資者所擔心的通貨膨脹并沒有出現？原因可能有兩個。一方面，消費疲軟，企業無法將物價上漲壓力轉嫁給消費者，因此關稅所引起的通貨膨脹低于預期。另一方面，企業在關稅上調之前提前增加庫存，視市場狀況再調整價格。美國貿易逆差支持這一說法。今年1-4月，美國貿易逆差分別為1314億、1227億、1405億、616億美元。但這些存貨能維持多久？
僅兩個月的通脹報告恐怕難有說服力。事實上，金融市場一直在懷疑4月份數據的可信度。有經濟學家警告，由于特朗普政府大幅裁減聯邦政府雇員，勞工部縮減了數據采樣城市，導致包括通脹數據在內的多份經濟數據的準確性存疑。
就業市場降溫趨勢有待確認
美聯儲是否降息的另一個考察指標就是就業市場變化。關稅政策對美國就業市場的影響如何？今年1-5月，美國新增就業崗位分別為11.1萬、10.2萬、12萬、14.7萬、13.9萬，月平均值為12.38萬，低于去年同期的17.96萬。鑒于美國勞工部每年都要向下修正數據，非農報告可能存在水分。值得注意的是，美國社會“就業越來越難”的體感與政府報告數據所呈現的不同，原因在于對失業的定義以及統計口徑存在差異。
5月份就業市場依然在講述著同樣的故事。除了建筑新增6000個崗位外，新增就業崗位集中在服務業，其中金融服務新增0.8萬個崗位，醫療和社工新增7.83萬，休閑與款待新增4.8萬（餐飲3.14萬），地方政府新增2.1萬。減員行業包括制造業（0.8萬）、專業及商業服務（1.8萬）、聯邦政府（2.2萬）。
市場焦點是美債與投資者意愿
目前，美國聯邦政府總負債已達到36.97萬億美元，即將突破37萬億美元大關。據新華社報道，前段時間美國眾議院通過的“大而美”法案將聯邦債務上限提高了4萬億美元。
巨額財政赤字突破了國內外投資者所能承受的底線。2024年末，外國機構投資者是美國國債最大的持有者，占比高達33.02%。
特朗普政府的關稅及其他經濟政策不僅得罪了盟友，還得罪了其重要貿易伙伴，導致外國機構投資者購買美國國債的意愿降低，新興市場國家則繼續堅持“去美元”政策。美國國債發行市場就是債券市場的試金石。今年5月份拍賣的三十年期國債遇冷，發行利率高達5.047%，讓市場產生了恐慌情緒，本周三的十年期國債拍賣和周四即將進行的三十年期國債拍賣備受市場關注。據美國財政部最新公告，周三拍賣的十年期（實際為9年11個月）的發行價格為98.633美元，為貼現發行，發行利率為4.421%，高于票息率4.25%。換言之，由于風險水平上升，投資者要求較高的風險溢價作為補償。
最近，加密貨幣價格飆升，非美元貨幣匯率升值，黃金價格維持在高位，代幣化資產市場趨于活躍，這一切都說明美國財政赤字風險在擴散，投資者已不再信任美元。
未來市場形勢展望
特朗普政府的經濟政策正在發酵，其后果會逐步顯現出來。關稅政策最終以什么方式落地或者無法落地都會影響到經濟運行。經濟政策效果有一定的滯后期，不可能立竿見影，如此大的政策沖擊不可能就悄無聲息地消失。新政的破壞力絲毫不亞于疫情的沖擊，必將危害美國經濟運行，特別是商品制造業，還會打亂世界經濟發展節奏。
美聯儲和投資者依然高度重視未來幾個月的通脹走勢和就業市場變化，也必然關注美國國債市場的動態發展。美國關稅政策嚴重沖擊了全球供應鏈體系，多家港口的貨運量明顯減少，導致經濟運行不暢。稀有材料短缺、芯片貿易受阻、企業觀望情緒漸濃、生產成本上漲等因素均會給經濟增長帶來負面影響。具體而言，核心通脹仍為2.8%，最近油價漲勢將構成物價上漲壓力。另外，就業市場不可能全靠醫療與社工、餐飲業扛起來。美國第二季度經濟增長可綜合反映經濟的實際運行狀況，7月底的增長數據最具說服力。更值得關注的是，特朗普政府與其他國家就關稅問題在短期內能達成什么樣的協議。
美國股票市場又回到了原來的水平，但從下個月初開始，上市公司第二季度業績報告將陸續亮相。虛高的股價能否得到業績的支撐？標準普爾500指數中權重最大的十只股票占了股指成分股總市值的40%，超過2000年互聯網股崩盤時的水平，這本身就是嚴重的市場風險因素。一旦這些股票出現問題，其后果必然非常嚴重。這正是最近股市走得小心翼翼的根本原因。
