21世紀經濟報道 趙娜 報道

同樣是在談“激勵”與“容錯”，國有投資機構如今最關心的問題，已經從“有沒有”轉向“如何建得好、用得實”。

LP投顧發布的《2025國有投資機構激勵與盡職免責（容錯）機制調研報告》（以下簡稱《報告》）顯示，股權投資市場國資機構的容錯機制建立率在2025年出現回落，與此同時，支持設定固定容虧率的受訪機構占比卻明顯增多——一降一升之間，折射出的是國資機構對風險邊界、問責壓力與投資激勵的再平衡。

（現場圖）

過去五年，國資機構容錯機制建立率經歷了從初步普及到深度反思的一輪周期。調研數據顯示，已建立容錯機制的受訪機構比例從2020年的52.5%穩步攀升至2024年的63.16%；2025年，這一比例調整為41.91%，同時49.52%的機構處于籌備研究階段。

國資機構激勵與容錯機制之“變”

究竟應如何理解容錯機制建立率下降？“容錯機制建立率的‘回撤’跡象表明，行業已經走出了單純追求機制覆蓋率的階段，轉而進入對制度有效性和可操作性的深度反思與實質性建設期?！盠P投顧研究團隊認為，國資機構在容錯機制建設方面正從“流于形式的原則性條款”走向“精細化的制度設計”。

這一轉向，與風險容忍度的變化相互呼應?！秷蟾妗凤@示，相比數年前的謹慎態度，如今多數機構已能接受明確的、可量化的虧損容忍比例，希望以此作為合規免責的硬性依據。

在受訪機構對容虧率的接受度上，28.57%的機構認為，種子期和天使期等早期階段的容虧率可設定在50%至70%之間；對于成長期及Pre-IPO等中后期投資，46.67%的機構認為容虧率應控制在20%至50%之間，近三成機構則更傾向于控制在20%以內。

更能體現“風向”變化的，是對“是否設定固定容虧率”的態度。在2025年的調研中，僅16.19%和13.33%的機構分別在早期和中后期投資中堅持“不應當設定固定容虧率”。而在此前三年的調研中，約半數機構都反對設置固定的容虧比例。

從反對設立固定容虧比，到贊成甚至主動尋求設立容虧比，國資機構的心態發生了重要變化?！秷蟾妗方o出的解釋是：“在嚴峻的問責壓力下，一線投資人員迫切需要一條清晰的數字化安全邊界，以規避模糊定性帶來的合規風險。”

在前述《報告》中，研究團隊還對績效考核周期與指標、激勵方式及核心痛點、新基金設立節奏和策略等作出調研數據呈現和驅動因素分析。

退出仍然是股權投資行業繞不過的話題?！秷蟾妗分赋?，退出端的“堰塞湖效應”正向上游傳導，嚴重制約了DPI等關鍵業績指標的達成，進而影響新一輪的募資與投資能力，“退出難”已成為制約國有資本循環效率的一大阻礙。

展望“十五五”：國資機構激勵約束的新課題

從上述部分數據足以看到，國資機構的激勵與容錯制度建設雖然已走出“有無”機制的初級階段，但在執行層面卻陷入了“優劣”之爭的攻堅泥潭。

（現場圖）

“容錯機制建設已從解決‘有無’問題，進入評判’優劣‘的攻堅新階段。當前，‘缺乏執行細則’和‘政府主管部門認同度低’被普遍認為是落地難的核心障礙?！盠P投顧高級研究員劉丹是《報告》的核心研究成員之一，她在報告解讀時表示，如何量化容錯標準、用好考核指揮棒以及應對退出難題，正成為全行業的關注焦點。

11月底在北京舉辦的2025國有投資機構高質量發展研討會上，來自相關政府部門、行業協會和投資機構的代表，也圍繞國有投資機構高質量發展展開討論。

“當前亟需通過深化改革，建立適應行業特點的激勵約束和盡職免責機制，并處理好政府與市場的關系，加強各類資本合作，共同推動創投行業實現高質量發展。”中國投資協會創投委會長、國家發改委宏觀院原院長助理沈志群表示，如何建立適應中國國情和創投規律的、行之有效的激勵約束、考核監管、盡職免責制度，是一篇“還沒有完全破題的大文章” 。

國有投資機構與民資創投、外資創投、個人投資在管理體制和運行機制上有很大區別，這也進一步印證了建立適應中國國情和創投行業運行規律特點的國有投資機構管理制度的必要性。在這位長期建言并推動中國股權投資行業制度建設的推動者看來，“只有完成好這一任務，中國特色股權創投模式才能真正建立?！?/p>

研討會現場的主辦方和嘉賓無不對“十五五”期間的行業發展給予厚望?！肮蓹嗤顿Y市場的核心敘事正在從舊動能徹底切換到新動能?！盠P投顧創始人國立波表示，這一進程將通過“十五五”規劃的政策落地而加速，標志著中國經濟發展模式的根本性變革。

在這場切換中，百億乃至千億級的“國家隊”基金將集中進入投資期，與國家戰略同頻共振，為行業高質量發展注入前所未有的強勁動力。