21世紀經(jīng)濟報道記者 唐婧 邊萬莉
12月24日，中國人民銀行貨幣政策委員會2025年第四季度例會內(nèi)容公布。此次會議作為判斷未來一段時間貨幣政策走向的重要風向標，釋放出一系列關(guān)鍵政策信號。
在研判國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢時，本次例會認為，當前外部環(huán)境變化影響加深，世界經(jīng)濟增長動能不足，貿(mào)易壁壘增多，主要經(jīng)濟體經(jīng)濟表現(xiàn)有所分化，通脹走勢和貨幣政策調(diào)整存在不確定性。我國經(jīng)濟運行總體平穩(wěn)、穩(wěn)中有進，高質(zhì)量發(fā)展取得新成效，但仍面臨供強需弱矛盾突出等問題和挑戰(zhàn)。
對比第三季度例會來看，本次例會刪除了“物價低位運行”的相關(guān)表述，并強調(diào)“我國經(jīng)濟運行仍面臨供強需弱矛盾突出等問題和挑戰(zhàn)”，較第三季度例會中的“仍面臨國內(nèi)需求不足、物價低位運行等困難和挑戰(zhàn)”略有變動。
這或與近期物價出現(xiàn)的積極信號有關(guān)。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，11月份，居民消費持續(xù)恢復(fù)，居民消費價格指數(shù)（CPI）同比上漲0.7%，漲幅比上月擴大0.5個百分點，為2024年3月份以來最高；扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲1.2%，漲幅連續(xù)3個月保持在1%以上。
11月份，全國工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格(PPI)同比下降2.2%，環(huán)比上漲0.1%，為連續(xù)兩個月上漲。對此，國家統(tǒng)計局新聞發(fā)言人、總經(jīng)濟師、國民經(jīng)濟綜合統(tǒng)計司司長付凌暉在國新辦新聞發(fā)布會上出，PPI連續(xù)2個月環(huán)比上漲，表明支持價格合理回升的積極因素繼續(xù)累積。當然也要看到，PPI同比還在下降，夯實價格合理回升的基礎(chǔ)仍需加力。
“下階段，要繼續(xù)擴大國內(nèi)需求，做強國內(nèi)大循環(huán)，縱深推進全國統(tǒng)一大市場建設(shè)，加強重點行業(yè)產(chǎn)能治理，改善供求關(guān)系，推動價格合理回升，改善企業(yè)經(jīng)營。”付凌暉表示。
央行在《2025年第三季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》中也指出，物價水平受多方面因素共同影響，供求關(guān)系是主要因素。促進物價合理回升，需要宏觀政策協(xié)同發(fā)力，推動實體經(jīng)濟供需良性循環(huán)。中央強調(diào)縱深推進全國統(tǒng)一大市場建設(shè)，提振消費的宏觀調(diào)控思路也在不斷落地推進，對物價合理回升有積極影響。
加大逆周期和跨周期調(diào)節(jié)力度
本次例會明確，要繼續(xù)實施適度寬松的貨幣政策，加大逆周期和跨周期調(diào)節(jié)力度，更好發(fā)揮貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，加強貨幣財政政策協(xié)同配合，促進經(jīng)濟穩(wěn)定增長和物價合理回升。
對比第三季度例會來看，本次例會明要“加大逆周期和跨周期調(diào)節(jié)力度”，這與之前的“加強逆周期調(diào)節(jié)”出現(xiàn)了明顯變化，且與日前召開的中央經(jīng)濟工作會議相關(guān)內(nèi)容一脈相承。中央經(jīng)濟工作會議明確指出，明年經(jīng)濟工作在政策取向上，要堅持穩(wěn)中求進、提質(zhì)增效，發(fā)揮存量政策和增量政策集成效應(yīng)，加大逆周期和跨周期調(diào)節(jié)力度，提升宏觀經(jīng)濟治理效能。
回顧歷史來看，“跨周期調(diào)節(jié)”相比于“逆周期調(diào)節(jié)”更著眼于財政貨幣政策與中長期戰(zhàn)略規(guī)劃、區(qū)域和產(chǎn)業(yè)等政策間的協(xié)調(diào)與配合，妥善解決發(fā)展中不平衡不充分等中長期問題，促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化和經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。
遠東資信研究院副院長、首席宏觀研究員張林解讀稱，這說明2026年的宏觀政策操作力度或不會顯著超過2025年，特別是“規(guī)模”與“數(shù)量”相關(guān)的政策出臺會相對審慎。青島銀行首席經(jīng)濟學(xué)家劉曉曙告訴記者，“重提跨周期調(diào)節(jié)”意味著2026年結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具可能在“量”上繼續(xù)擴容，在“價”上適度下行，重點圍繞“五篇大文章”提供精準支持。
本次例會還研究了下階段貨幣政策主要思路，建議發(fā)揮增量政策和存量政策集成效應(yīng)，綜合運用多種工具，加強貨幣政策調(diào)控，根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢和金融市場運行情況，把握好政策實施的力度、節(jié)奏和時機。保持流動性充裕，使社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量增長同經(jīng)濟增長、價格總水平預(yù)期目標相匹配，促進社會綜合融資成本低位運行。
對比第三季度例會內(nèi)容來看，本次例會新提“要發(fā)揮增量政策和存量政策集成效應(yīng)，綜合運用多種工具，加強貨幣政策調(diào)控，根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢和金融市場運行情況，把握好政策實施的力度、節(jié)奏和時機”。本次例會還刪除了“推動社會綜合融資成本下降”的相關(guān)表述，改為“促進社會綜合融資成本低位運行”。
日前，中國人民銀行黨委召開會議傳達學(xué)習(xí)中央經(jīng)濟工作會議精神，部署了明年五項重點工作，其中第三項是“繼續(xù)實施適度寬松的貨幣政策，加快推進金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”，具體工作內(nèi)容與本次例會的新提法也有所呼應(yīng)。
中國人民銀行黨委會議明確，把促進經(jīng)濟穩(wěn)定增長、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量，靈活高效運用降準降息等多種貨幣政策工具，把握好政策實施的力度、節(jié)奏和時機，保持流動性充裕，促進社會綜合融資成本低位運行，加強對實體經(jīng)濟的金融支持。
本次例會還提出，強化央行政策利率引導(dǎo)，完善市場化利率形成傳導(dǎo)機制，發(fā)揮市場利率定價自律機制作用，加強利率政策執(zhí)行和監(jiān)督。從宏觀審慎的角度觀察、評估債市運行情況，關(guān)注長期收益率的變化。暢通貨幣政策傳導(dǎo)機制，提高資金使用效率。增強外匯市場韌性，穩(wěn)定市場預(yù)期，防范匯率超調(diào)風險，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。
值得注意的是，這已是央行連續(xù)八個季度在貨幣政策例會中提到“關(guān)注長期收益率的變化”。今年10月，央行恢復(fù)公開市場國債買賣，當月凈投放200億元；11月繼續(xù)開展國債買賣，凈投放500億元。中信證券首席經(jīng)濟學(xué)家明明解讀稱，從市場角度來看，在資金寬松、股市行情放緩的背景下，債市仍然維持弱勢調(diào)整，央行在上月基礎(chǔ)上加大國債買入，也可以釋放一定安撫市場情緒的信號。
激勵引導(dǎo)金融機構(gòu)優(yōu)化信貸投向
本次例會指出，要引導(dǎo)大型銀行發(fā)揮金融服務(wù)實體經(jīng)濟主力軍作用，推動中小銀行聚焦主責主業(yè)，增強銀行資本實力，共同維護金融市場的穩(wěn)定發(fā)展。有效落實好各類結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，扎實做好金融“五篇大文章”。
值得關(guān)注的是，本次例會對于金融加強支持的重點領(lǐng)域出現(xiàn)了變化。第四季度例會強調(diào)，加強對擴大內(nèi)需、科技創(chuàng)新、中小微企業(yè)等重點領(lǐng)域的金融支持；第三季度例會則指出，加力支持科技創(chuàng)新、提振消費、小微企業(yè)、穩(wěn)定外貿(mào)等，做好“兩重”“兩新”等重點領(lǐng)域的融資支持。
東方金誠首席宏觀分析師王青認為，著眼于做好“五篇大文章”，引導(dǎo)金融資源更多支持科技創(chuàng)新、制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級、綠色發(fā)展、小微企業(yè)，以及促消費穩(wěn)外貿(mào)等國民經(jīng)濟重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，2026年央行將優(yōu)化用好各類結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，總體上是“加量降價”，即額度總體上會增加，操作利率則會跟進降息適度下調(diào)。結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具發(fā)力，除了推動新舊增長動能轉(zhuǎn)換、助力高質(zhì)量發(fā)展外，也會起到以結(jié)構(gòu)帶總量的作用，推動整體信貸、社融增長。
近年來，為了適配經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的需要，央行不斷豐富基礎(chǔ)貨幣投放渠道，創(chuàng)新運用結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具等再貸款，激勵引導(dǎo)金融機構(gòu)優(yōu)化信貸投向。2025年三季度末，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額占基礎(chǔ)貨幣的比重約13%。最新數(shù)據(jù)顯示，9月末，支持做好金融“五篇大文章”的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額已達3.9萬億元。
業(yè)內(nèi)專家表示，央行的結(jié)構(gòu)性工具主要是激勵引導(dǎo)金融機構(gòu)支持國家重大戰(zhàn)略、經(jīng)濟社會發(fā)展的重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)。這些領(lǐng)域，初期社會資金進入意愿比較低，需要中央銀行的資金先期進入、發(fā)揮引導(dǎo)作用。目前“五篇大文章”相關(guān)領(lǐng)域的貸款增速都超過10%，明顯高于全部貸款增速，其中養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)貸款增速更是接近60%。同時，覆蓋的主體范圍也更加多元，9月末，普惠小微貸款同比增長12.2%，林權(quán)抵押貸款同比增長14.9%。增速比全部貸款分別高5.7個、8.4個百分點。
