明明。資料圖

明明 周昀鋒（中信證券FICC組）

11月26日，人民幣對美元即期匯率盤中升破7.08關口，最高至7.0788，創下2024年10月中旬以來的盤中新高。

從外部形勢來看，人民幣匯率面對的外部環境整體相對友好。2025年前十個月，在美國政府關稅政策擾動、美國經濟基本面和美聯儲貨幣政策預期波動，以及全球“去美元化”趨勢等因素的相互交織下，美元指數偏弱運行，整體呈現“先下、后震蕩”的趨勢。截至2025年11月25日，美元指數年內下跌8%，其中上半年跌幅較為顯著，7月之后整體呈現偏弱震蕩格局。10月以來，受美國政府停擺導致可參考經濟數據有限，美聯儲10月議息會議釋放淡化12月降息預期信號等因素影響，美元指數有所反彈。

同期，受益于美元整體偏弱的外部環境、央行穩匯率政策保持強度、國內權益市場表現亮眼吸引外資流入等，人民幣匯率穩中有升，整體維持較強韌性，人民幣進入穩步升值通道，在岸人民幣對美元匯率中樞從4月的7.30逐步升值至11月的7.08。

此外，當前歐央行降息放緩、歐盟和德國的財政政策轉向積極，同時日本央行仍在加息進程中的背景下，美歐、美日利差預計將進一步收窄。基本面方面，美國就業市場持續走弱，經濟動能正在放緩。盡管美聯儲的寬松操作或在一定程度上緩解美國經濟的下行壓力，但美國政府在關稅政策上的反復以及存量關稅的副作用或對美國基本面構成持續擾動。此外，美國財政政策以及美聯儲獨立性遭遇危機等情況，也導致美元信用有所受損、避險屬性有所減弱。整體來看，預計中長期維度下，美元指數偏弱運行的趨勢或將延續，人民幣匯率面對的外部環境相對友好。

從國內環境來看，一方面，經濟基本面對于人民幣匯率以托底作用為主。今年前三季度，國內經濟整體呈現生產端表現較好、內需有待進一步提振的特征。展望2026年，以出口為例，根據WTO最新發布的《全球貿易展望（十月版）》，高關稅環境下其預測2026年全球貿易量或僅同比增長0.5%。其中，北美洲和南美洲的貿易量預計仍是同比下跌，亞洲和非洲的貿易量則與2025年持平，歐洲的貿易量有望維持增長。基于此，筆者認為全球貿易政策仍面臨一定的不確定性，相關挑戰不容忽視。不過，貿易伙伴結構的多元化發展和以AI相關商品為代表的出口也將帶來結構性亮點。一系列穩增長政策也將對人民幣匯率產生積極影響。

另一方面，今年以來，央行繼續通過穩定中間價報價、發行離岸央票等方式引導市場預期，實現穩匯率目標。具體來看，今年1—4月，央行的美元兌人民幣中間價報價與市場預期之間保持相對較高的價差，表明央行通過加強“逆周期調節因子”力度以穩定人民幣匯率預期；5—11月，伴隨著美元指數逐步進入偏弱震蕩行情，央行的美元兌人民幣中間價報價與市場預期的價差快速收斂，“逆周期調節因子”僅在部分時點加強力度。此外，今年以來，央行在多個時點新發離岸央票，例如1月新發600億元、6月新發100億元等，有助于調節離岸人民幣流動性，支撐離岸人民幣匯率保持穩定運行。往后看，央行穩匯率政策工具儲備充足，使用節奏張弛有度，2026年央行的穩匯率政策操作或仍是人民幣匯率預期的重要因素。

再者，積壓的客盤結匯需求或伴隨著人民幣匯率的升值而有所釋放，反過來進一步支撐人民幣匯率。2024年以來，客盤結匯整體需求偏弱。進入2025年，隨著人民幣匯率逐步走升，二、三季度的剔除遠期履約的銀行代客結售匯轉為順差狀態。若后續人民幣匯率進一步走升，該部分需求釋放也可能對人民幣匯率形成拉升作用。

整體來看，展望2026年，筆者預計人民幣匯率或呈現穩中偏強運行。一方面，美聯儲繼續降息、美國關稅政策對于美國基本面的沖擊將逐步凸顯，美元指數延續偏弱運行的趨勢，人民幣匯率面對的外部環境相對友好。另一方面，國內基本面對于匯率仍以托底作用為主，且人民幣匯率對于穩增長政策保持較高敏感度。同時，積壓的客盤結匯需求或伴隨著人民幣匯率的升值而有所釋放，反過來進一步支撐人民幣匯率。此外，央行穩匯率政策工具儲備充足，也將對人民幣匯率基本穩定構成堅實支撐。