21世紀(jì)創(chuàng)投研究院研究員 申俊涵

近年來(lái)，政府投資基金已經(jīng)成為中國(guó)股權(quán)投資行業(yè)的主要資金來(lái)源。在推動(dòng)股權(quán)投資行業(yè)健康發(fā)展、培育壯大新興產(chǎn)業(yè)和未來(lái)產(chǎn)業(yè)、推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級(jí)、加速新質(zhì)生產(chǎn)力形成、提高財(cái)政資金利用效率、撬動(dòng)社會(huì)資本投入等各方面，政府投資基金都發(fā)揮了重要作用。

2025年，國(guó)家層面對(duì)創(chuàng)業(yè)投資、股權(quán)投資的重視程度持續(xù)提升，對(duì)政府投資基金的政策支持力度不斷加大。2025年1月7日，國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)政府投資基金高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》（國(guó)辦[2025]1號(hào)，簡(jiǎn)稱(chēng)“1號(hào)文”），提出7個(gè)方面25項(xiàng)舉措，系統(tǒng)覆蓋“募、投、管、退”全流程，進(jìn)一步完善政府資金引導(dǎo)機(jī)制，為行業(yè)發(fā)展注入強(qiáng)心劑。

“1號(hào)文”的落地生根，給各地政府投資基金發(fā)展指明了方向。山西、黑龍江、福建、浙江、廣東、上海等多地在2025年出臺(tái)最新政府投資基金管理辦法，這也促進(jìn)“1+N”制度體系的構(gòu)建形成。

我們看到，各地愈發(fā)重視存量政府投資基金基金的整合優(yōu)化、提升效能。新設(shè)地方政府投資基金呈現(xiàn)出更加務(wù)實(shí)的趨勢(shì)，大家不再單純追求單支政府投資基金的超大規(guī)模，而是采取“基金群”模式實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)滴灌。

從區(qū)域視角來(lái)看，由于政策規(guī)范與財(cái)政能力的約束，中西部地區(qū)及區(qū)縣級(jí)政府的新設(shè)意愿顯著下降。但長(zhǎng)三角、粵港澳大灣區(qū)等經(jīng)濟(jì)活躍的區(qū)域，設(shè)立政府投資基金的勢(shì)頭依舊強(qiáng)勁。

隨著政府投資基金發(fā)展步入“提質(zhì)增效”的深水區(qū)，其管理模式正加速向市場(chǎng)化、專(zhuān)業(yè)化演進(jìn)。從市場(chǎng)化VC/PE、券商私募子，到銀行系A(chǔ)IC、產(chǎn)業(yè)資本CVC，地方政府篩選合作的基金管理人圖譜正不斷擴(kuò)容。與此同時(shí)，大家傾向于尋找真正合適的GP形成長(zhǎng)久深厚的合作，而非盲目追求合作GP數(shù)量的增加。

在基金管理人的招引方面，地方政府開(kāi)出更有吸引力的條件。許多地區(qū)正在不斷降低返投比例，返投的認(rèn)定方式也更加靈活。同時(shí)，當(dāng)行業(yè)對(duì)耐心資本孜孜以求，許多地區(qū)嘗試延長(zhǎng)基金存續(xù)期，甚至還提出單個(gè)項(xiàng)目容虧100%的硬核措施。

長(zhǎng)期困擾地方政府投資基金的退出難題，在2025年也有所緩解。隨著A股IPO市場(chǎng)的回暖、港股IPO市場(chǎng)的火爆，許多政府投資基金和國(guó)資機(jī)構(gòu)也迎來(lái)收獲期。同時(shí)，S基金和并購(gòu)市場(chǎng)的活躍，利于行業(yè)多元化退出路徑逐漸形成。

2025年12月26日，國(guó)家創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金（簡(jiǎn)稱(chēng)“引導(dǎo)基金”）正式啟動(dòng)。這只航母級(jí)基金存續(xù)期設(shè)為20年、有望撬動(dòng)萬(wàn)億規(guī)模，為耐心資本實(shí)踐立下新標(biāo)桿。與此同時(shí)，國(guó)家中小企業(yè)發(fā)展基金二期的設(shè)立方案已獲國(guó)務(wù)院批復(fù)，該基金也在籌備設(shè)立的過(guò)程中。

國(guó)家級(jí)基金的愈加活躍，與地方政府投資基金形成互補(bǔ)的多贏格局，這將極大促進(jìn)了創(chuàng)投行業(yè)的企穩(wěn)回升，也為2026年政府投資基金行業(yè)的發(fā)展奠定了良好開(kāi)局。我們發(fā)布這份報(bào)告可謂適逢其時(shí)，我們也希望，這份報(bào)告為政府投資基金的高質(zhì)量發(fā)展貢獻(xiàn)綿薄之力。

通過(guò)對(duì)各政府投資基金的問(wèn)卷調(diào)研與訪談，結(jié)合清科研究中心、投中嘉川CVSource數(shù)據(jù)、執(zhí)中ZERONE、母基金研究中心等數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，我們?cè)谘芯恐杏袔醉?xiàng)核心發(fā)現(xiàn)：

1.在基金規(guī)模方面，政府投資基金設(shè)立數(shù)量和規(guī)模在2016年前后達(dá)到增長(zhǎng)高峰期，隨后政府投資基金每年的新增設(shè)立速度有所回落，逐漸步入穩(wěn)步增長(zhǎng)期。雖增速逐漸放緩，但政府投資基金仍是助力國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金領(lǐng)域發(fā)展的重要力量。

投中嘉川CVSource數(shù)據(jù)顯示，2025年1-6月，新設(shè)政府投資基金共計(jì)60只，超過(guò)2024年全年的55只。從規(guī)模上來(lái)看，2025年上半年新設(shè)政府投資基金規(guī)模1880億元，2024年全年新設(shè)政府投資基金規(guī)模為2754億元。

2014-2024年期間，政府引導(dǎo)基金數(shù)量增加1361只，CAGR（復(fù)合年均增長(zhǎng)率）為19.85%；政府引導(dǎo)基金自身規(guī)模增加31866億元，CAGR為35.33%，整體呈現(xiàn)出增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

2、在設(shè)立區(qū)域方面，分化格局逐漸形成。經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)、股權(quán)投資活躍的長(zhǎng)三角、粵港澳大灣區(qū)等地區(qū)，設(shè)立政府投資基金的勢(shì)頭依舊強(qiáng)勁。在政府出資能力相對(duì)較弱的中西部地區(qū)，新設(shè)政府投資基金的意愿顯著下降。同時(shí)在“1號(hào)文”的指引下，區(qū)縣級(jí)政府新設(shè)政府投資基金也呈下降態(tài)勢(shì)。

3、在投資方向方面，各地政府投資基金多傾向于投資戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、未來(lái)產(chǎn)業(yè)，這對(duì)加快發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力具有重大而深遠(yuǎn)的意義。具體來(lái)說(shuō)，新一代信息技術(shù)、生物技術(shù)、新能源汽車(chē)、高端裝備、新能源、新材料等，都是政府投資基金關(guān)注的重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)。尤其是人工智能專(zhuān)項(xiàng)產(chǎn)業(yè)基金設(shè)立形成熱潮，機(jī)器人、低空經(jīng)濟(jì)等主題產(chǎn)業(yè)基金也在各地涌現(xiàn)。

4、在投資階段方面，“投早、投小”已經(jīng)形成行業(yè)共識(shí)，國(guó)家級(jí)基金和地方政府投資基金對(duì)早期階段的項(xiàng)目投資出現(xiàn)更多引導(dǎo)和支持。同時(shí)，諸多政府投資基金并不排斥子基金對(duì)后期階段項(xiàng)目的投資，因?yàn)槌墒炱谄髽I(yè)在落實(shí)政府產(chǎn)業(yè)、就業(yè)與稅收方面政策效果更加立竿見(jiàn)影。另外，在并購(gòu)熱潮涌動(dòng)的當(dāng)下，多地開(kāi)始設(shè)立并購(gòu)基金，“并購(gòu)招商”成為招商的新模式。

5、在投資策略方面，產(chǎn)業(yè)投資類(lèi)基金和創(chuàng)業(yè)投資類(lèi)基金的投資策略存在差異。在創(chuàng)業(yè)投資類(lèi)基金中，母子架構(gòu)基金模式更為主流，在子基金層面發(fā)揮政府投資基金對(duì)社會(huì)資本的吸引和帶動(dòng)作用。在產(chǎn)業(yè)投資類(lèi)基金中，母子架構(gòu)基金模式也較為常見(jiàn)，但地方政府和國(guó)資參與項(xiàng)目直投的現(xiàn)象會(huì)出現(xiàn)地更多。此外，S策略成為新興趨勢(shì)，許多國(guó)資和政府投資基金正在探索將S基金納入其運(yùn)作模式。

6、在政策效能方面，多數(shù)政府投資基金對(duì)當(dāng)?shù)刂攸c(diǎn)產(chǎn)業(yè)與產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的促進(jìn)效果明顯，多數(shù)子基金能夠完成社會(huì)化募資，子基金與直接投資企業(yè)對(duì)當(dāng)?shù)囟愂铡⒕蜆I(yè)帶來(lái)貢獻(xiàn)。同時(shí)，在“1號(hào)文”的指引下，政府投資基金對(duì)子基金的返投倍數(shù)、返投認(rèn)定方式要求進(jìn)一步放寬。相當(dāng)比例政府投資基金對(duì)子基金有政策讓利。

7、在管理效能方面，絕大多數(shù)政府投資基金，建立了健全的制度和規(guī)范的操作流程、完善的風(fēng)控機(jī)制、能用信息化建設(shè)賦能子基金遴選和投后服務(wù)。有相當(dāng)部分政府投資基金建立ESG/責(zé)任投資戰(zhàn)略目標(biāo)及評(píng)價(jià)體系，以及合理的激勵(lì)機(jī)制。各地盡職免責(zé)政策不斷優(yōu)化，尤其是基金的容虧率不斷提升，廣州開(kāi)發(fā)區(qū)（黃埔區(qū)）、武漢市、深圳福田區(qū)、陜西省等地均有相關(guān)文件指出，單個(gè)項(xiàng)目最高允許100%虧損。

8.在資金效率方面，相當(dāng)部分政府投資基金愿意披露年度新增投資基金/項(xiàng)目數(shù)量與規(guī)模，參股子基金所投企業(yè)的上市數(shù)量等信息，但多數(shù)政府投資基金謹(jǐn)慎披露實(shí)際退出金額和賬面回報(bào)。