荷寶全球股票聯席總監Michiel Plakman（資料圖）

南方財經 21世紀經濟報道記者鄭青亭 北京報道

“總體而言，我們對中國的前景持相當樂觀的態度。值得注意的是，推動美國經濟發展的許多因素，同樣也在推動中國的發展——尤其是對科技自主的追求。”近日，荷蘭萬億資管巨頭荷寶全球股票聯席總監Michiel Plakman在北京接受21世紀經濟報道記者獨家專訪時這樣說道。

他指出，中國政府正加大對大型科技平臺的支持力度，這將推動中國在整個科技價值鏈中掀起新一輪創新浪潮?！皬陌雽w設備、設計到人工智能領域，都蘊藏著巨大的發展空間。”

荷寶成立于1929年，總部位于荷蘭鹿特丹, 是一家獨立的資產管理公司。截至2025年6月，其資產管理規模為2890億歐元（約2萬億元人民幣）?；陂L期投資者的視角，Michiel Plakman向記者分享了他對黃金、加密貨幣、美元、人工智能等熱點問題的看法。

今年以來，國際金價呈現階梯式上漲，9月突破3700美元后，10月加速沖高至4380美元附近，全年漲幅顯著，引起國際投資者廣泛關注。Plakman分析認為，盡管短期金價可能面臨技術性調整，但長期來看，黃金作為價值儲存工具的地位依然穩固。

因此，在他看來，在投資組合中配置5%左右的黃金相對合理。至于當前是否有必要擴大這一比例，他回應道，“不，如果你當前持有約 5%，我建議維持穩定。如果已經達到了10%，或許可以考慮適度獲利了結?！?/p>

黃金近期的強勢表現也引發了有關美元地位的討論。對此，Plakman指出，美元走弱并非源于國際貨幣體系被重置，而是市場對美聯儲獨立性的擔憂。他解釋道，美國政府施壓美聯儲降息的預期升溫，導致美元被提前定價走弱。但即使數字貨幣被普及，美元仍將保持儲備貨幣地位。

對于美國經濟當前的復雜信號，Plakman認為，美國經濟正從消費驅動轉向投資驅動，AI熱潮與制造業回流形成支撐，但低端消費疲軟仍是隱患。他特別警示了信貸市場風險，稱私人信貸領域透明度低，可能成為風險溫床。相比之下，他認為，美股估值整體健康，預計大幅回調概率較低。

展望中國市場的前景，Plakman持樂觀態度。他認為，政策支持、技術自主與基本面改善正推動中國股市進入新牛市。他強調全球供應鏈重構將是未來十年核心主題，各國將加速戰略自主，中國在科技、生物醫藥等領域的低估值標的具備長期吸引力。

金價短期內或有調整，長期仍維持漲勢

《21世紀》：讓我們先從近日受到全球投資者廣泛關注的話題開始——黃金。過去幾個月里，全球黃金價格出現了顯著上漲。從你的角度來看，這波上漲的主要驅動力是什么？與以往周期相比，需求的性質是否已有所變化？例如，誰在買、他們如何買、為何買？

Plakman：無論是股票市場還是黃金價格，都由供給與需求決定。黃金的供給始終有限 —— 產量相對穩定，難以出現大幅增加或減少。而從需求端來看，我認為有幾個關鍵因素。首先，市場上流動性仍然充裕。從廣義貨幣供應量M2的增速來看，仍有大量流動性。第二，地緣政治緊張局勢依舊，這會促使更多人轉向價值儲存。第三，美元相對偏弱 —— 通常在美元走弱時，黃金作為價值儲存手段更受關注。最后，在地緣政治緊張時期，能源作為對沖工具的角色正在發生變化。從供需結構到地緣政治格局，股市中正在顯現出深刻的結構性變革。這些變化強化了貴金屬——尤其是黃金和白銀——作為價值存儲工具的重要性。我相信，這也解釋了為什么黃金近期表現如此強勁。

《21世紀》：我們稍后會回到美元主題。你如何展望黃金的后續走勢？

Plakman：這恐怕確實難以精確預測。實際上，我認為黃金價格的上漲可能有點太快、太高了，不過其背后的驅動因素也確實存在。短期內，或許會出現健康的調整。但從長期來看，我依然認為黃金的方向是向上的。

我想講一個有趣的故事：假設在公元零年，某位羅馬百夫長在斗獸場撿到一枚金幣，他可能覺得它代表一個月工資；兩千年后，一位游客若在羅馬斗獸場發現同樣一枚金幣，他仍可能覺得它值一個月薪水。可見，兩千年來，黃金已證明它作為價值儲存手段的地位。每當世界有不確定性或地緣風險時，黃金都會顯現其儲存價值。我認為未來三年、五十年甚至一百年，這一點不會改變。

《21世紀》：對于高凈值投資者而言，應該在投資組合中配置多少黃金？

Plakman：我認為在投資組合中保有一定黃金敞口是健康的，但是否要現在加倉則另當別論。在一個整體平衡的組合里，持有約5%的黃金并不奇怪。

《21世紀》：但考慮到近期的強勁走勢，是否有必要提升這一比例？

Plakman：不，如果你當前持有約 5%，我建議維持穩定。如果已經達到了10%，或許可以考慮適度獲利了結。

美元走弱的核心在于美聯儲獨立性受質疑

《21世紀》：基于以上，當前市場對“黃金相對于法定貨幣重新定價”的討論越來越多。在你看來，我們是否正面臨一場國際貨幣體系的重置？或者這種說法被夸大了？

Plakman：我認為這樣的說法有些夸大。誠然，美元正在走弱，但對美元資產（股票、債券）的需求，仍然是相對健康的。我并不認為當前正在經歷一個法定貨幣體系的重置。事實上，我們看到的是美國對加密貨幣監管的放松。即便未來數字貨幣或穩定幣在體系中扮演更大角色，每發行一個穩定幣往往仍需以美元做支撐。因此，即便數字貨幣使用普遍化，我仍然認為美元將保有其儲備貨幣地位。

《21世紀》：另一個有趣的現象：近期美元指數持續走弱，這似乎與傳統邏輯——提高關稅預期應令美元走強——相悖。你如何解釋這一乍看之下的矛盾？

Plakman：我并不認為這真構成矛盾。我認為關鍵在于市場對美聯儲獨立性的預期。從美國政府對美聯儲施加的壓力越來越大，預計將任命一位會大幅降息的新美聯儲主席。目前，市場已普遍預期未來會有多次降息并且對此定價，即明年鮑威爾主席卸任時中性利率可能會降至約3%（這是否是正確的中性利率有待討論）。如果未來利率下降，而通脹仍然保持高位，就會出現利率與通脹脫節的現象。我認為正是這一預期在推動美元走弱，而且我認為美元走弱的很大部分已經被市場定價。

《21世紀》：談到美國經濟，我們目前看到的是一種復雜的局面：一方面技術創新勢頭強勁，另一方面勞動力市場、其他領域卻顯現疲態。你會如何分析美國的經濟形勢？

Plakman：現在，我認為美國經濟增長正在放緩，盡管相對來說，如果你看看報告的經濟增長，幾乎沒有跡象表明這一點。但我們預計，到2025年底，美國經濟的增長率或降至1.7%或1.8%，低于趨勢水平，但不會達到衰退水平。

美國經濟增長往往在很大程度上是由美國消費者推動的。當前，我們看到了一個非常分裂的消費者圖景，低端消費者承受著很大的壓力，他們是高關稅、高通脹的最主要受害者，因為中端和高端消費者往往有更多的資產敞口（股票、房產等），他們可以用資產收益來彌補部分損失。當前的資本開支熱潮不僅受到AI的推動，也與“美國優先”政策下制造業的回流有關，這在一定程度上也緩沖了低端消費疲軟帶來的影響。因此，我們看到美國經濟出現了輕微的再平衡，從消費驅動轉向投資驅動。

《21世紀》：國際貨幣基金組織（IMF）在最近一期《世界經濟展望》中指出，美國關稅政策對美國經濟的影響尚未完全顯現。你同意這一觀點嗎？

Plakman：我同意，這個過程需要時間。我們已經看到企業在關稅上漲的預期下提前囤貨，因此，關稅的影響存在滯后效應。不僅如此，很明顯的是，主要經濟體轉向更大程度的獨立和自給自足。你可以在中國、美國看到這種趨勢，在歐洲也同樣經歷了“警鐘”——在能源供應、安全保障等方面需要更強的自主能力。我認為這不會是一個短暫現象，甚至是未來十年中的一個關鍵主題。

預計美股不會大幅回調，信貸市場更讓人擔憂

《21世紀》：在接下來的幾個季度里，哪些數據或拐點你會密切關注？

Plakman：失業率是最重要的指標，因為它最終決定了美聯儲的降息步伐。我還會密切關注 CPI以及整體消費增長情況。畢竟，消費大約占美國經濟增長的70%。投資可以在一定程度上對沖這一點，但如果消費陷入衰退，那將是最大的風險。至于通脹，能源市場的變化和AI技術的發展從本質上看可能會帶來通縮，因此通脹的走勢也值得密切關注。

《21世紀》：讓我們再轉向市場。由美國科技和AI公司引領的新一輪“超級投資周期”吸引了巨量資本和市場熱情，但許多人擔憂存在過熱。從你的視角看，目前的科技/AI領域是否已有過熱跡象？美國股市是否可能迎來大幅調整？

Plakman：確實有些細分板塊估值偏高，比如AI網絡安全等細分主題有過熱跡象，但這并不意味著整個板塊或整個科技行業普遍處于泡沫狀態。如果你看看大盤龍頭公司，很多的估值其實還處于相對有吸引力的水平。坦率地說，我更擔憂的是信用市場：當信用利差非常低且流動性非常充裕時，隱藏風險往往累積。麻煩通常是從信用市場開始而不是股票市場。

目前來看，我并不認為美國股市會有20%–30%的大跌，也許某個時刻會有5%-10%的回調。真正對股市造成嚴重沖擊的，往往是重大信貸事件或經濟衰退，而且通常是在基礎設施投資熱潮之后，而不是投資熱潮期間。另外，需要注意的是，如果美聯儲明年能降息四次，不僅美國會受益，也會為歐洲央行等主要央行創造降息空間。所以，從流動性角度看，當前環境還算穩定。

《21世紀》：那是什么讓你對當前的信貸市場感到擔憂？

Plakman：由于信用利差極低、流動性環境極度寬松，在信用市場賺錢仍然有可能。但正是這股強勁也意味著確實存在某些過度承擔信用風險的領域。如今很大一部分信用市場屬于私募信用（private credit），其透明度有限，我們無法清晰看到內部狀況。正是這種可見性缺失讓我感到擔憂。

相比之下，我對公開股市的擔憂較少，因為我們每天都有定價、披露、良好的透明度。美歐的大型金融機構資本充足、表現不錯。讓我真正憂慮的，是那部分“沒人盯著”的信用市場 —— 即于私募信用領域。

中國股市或進入新牛市，或吸引大量國際投資

《21世紀》：讓我們轉向中國。先來談談你對中國未來幾年經濟前景的看法。

Plakman：總體而言，我們對中國的前景持相當樂觀的態度。值得注意的是，推動美國經濟發展的許多因素，同樣也在推動中國的發展——尤其是對科技自主的追求。中國政府正加大對大型科技平臺的支持力度，這將推動中國在整個科技價值鏈中掀起新一輪創新浪潮——從半導體設備、半導體技術及設計到人工智能領域，都蘊藏著巨大的發展空間。

此外，這股創新勢能還將外溢到其他相關行業，例如醫療健康和生物科技。目前中國正迎來一波生物科技熱潮，我們看好中國本土的科研設備、制藥和生物技術企業的成長潛力。

我們重點關注的變量是中國的消費端。房地產市場的企穩跡象正在顯現，這將逐步提振消費者信心?？傮w來看，我們對中國經濟的前景依然保持積極預期。

《21世紀》：相比發達市場，中國對全球投資者而言有哪些獨特吸引力？近期，中國股市大幅反彈，反映的是估值修正、基本面改善，還是政策驅動？

Plakman：與發達市場相比，中國在我剛剛提及的這些行業里估值更低。我們正在積極尋找其中的機會。至于中國股市的反彈，我看到了三大關鍵驅動力：首先，是政策正在變得更為支持；其次，是減少對美國依賴、提升自主能力的推動；第三，是由此帶來的基礎面改善。我認為，當前的反彈很可能標志著一個新牛市的起點，正因為它并非由單一因素推動，而是這三者交匯的結果。

需要強調的是，價格由供需決定。盡管結構性成長主題仍然存在，但過去五年國際投資者對中國較為謹慎。我認為，現在會看到外資重返中國，這將為整體市場提供強有力的支撐。

全球供應鏈重構將是未來十年最重大的主題

《21世紀》：如果我們把時間維度拉到未來十年。從全球視角看，投資者應重點關注哪些結構性趨勢？

Plakman：我認為，未來十年的一個重大主題是：許多國家已經意識到，全球化以及對全球供應鏈的高度依賴可能走得太遠了。各大經濟體都需要重新審視自己與美國，乃至其他主要力量集團之間的關系。

以歐洲為例，它需要重新思考與俄羅斯、美國以及中東地區的關系。因此，無論在歐盟層面還是在國家層面，我們都可能看到更具靈活性的政策出臺，以減少對任何單一集團在能源安全、糧食安全、網絡安全和技術自主等方面的依賴。同樣的邏輯也適用于美國、中國以及金磚國家。

目前，全球大約一半的人口生活在全球南方，他們正逐步走出一條自主發展的道路。我們正在看到不同技術體系的形成——美國的技術棧、中國的技術棧，以及可能介于兩者之間的體系。未來十年的核心主題，將是各國重新思考自身在全球格局中的定位，并努力維護戰略獨立性。

《21世紀》：對于高凈值投資者而言，加密貨幣是否應納入組合？如果是，其配置應如何校準？

Plakman：歸根結底，價格由供需決定。從加密貨幣的角度看，其供應量由算法自然限定。因此，加密貨幣更像是流動性的晴雨表，而非傳統意義上的資產類別。簡而言之，只要全球流動性持續擴張，加密資產的表現往往就會較好。但從結構性配置的角度來看，我仍然難以將其視為投資組合中的核心資產，因為它的內在價值難以界定。

在監管方面，美國已經推出了穩定幣的框架——每一枚穩定幣都將由美元完全背書。預計其他國家和地區也會陸續出臺類似的監管體系。這一變化具有深遠意義，因為穩定幣可實現幾乎即時的清算，大幅提升跨境支付和交易效率。

至于加密資產在機構投資者或高凈值人士投資組合中的定位，目前仍有待觀察。但可以確定的是，其底層技術是真實可行的，尤其是穩定幣，有望顯著提升全球金融體系的運轉效率。

至于這種演進是否會進一步推動以太坊（而非比特幣）等資產的應用范圍，目前仍未定論。坦率地說，我對加密貨幣的最終判斷還沒有完全形成。

《21世紀》：2025年已經臨近尾聲。展望2026年，你最看好哪些主題和資產？哪些又會最讓你感到擔憂？

Plakman:我對技術整體仍然非常樂觀。但也必須承認，這個過程中會有反復和挑戰。當前人工智能領域的一個關鍵難題是：很多公司標榜自己是“AI公司”，但真正以AI為核心、證明了商業模式的公司卻少之又少。

正如互聯網泡沫或早期云計算浪潮那樣：一開始所有人都看上去在漲，然后投資者開始辨別哪些是真正有業務模式的贏家，哪些只是概念炒作。同樣的過程在AI領域也會發生：下一步是找出哪些公司真正能從AI中賺錢，哪些不能。

我特別對那些突然由“非營利或弱商業化”模式轉向全面營利模式的公司持懷疑態度，因為文化、激勵和執行力不可能一蹴而就。因此，無論是科技行業還是醫療健康行業，未來幾年真正的大主題是：識別那些能夠超預期獲利的商業模式，而不僅僅跟隨主題炒作。

《21世紀》：最后，作為一個對全球和中國市場都非常熟悉的人，你對關注中國的投資者有何建議？

Plakman: 我認為，從戰略角度思考并聚焦那些在未來十年里真正關鍵的資產，是非常重要的，尤其是從中國的視角來看。這一轉變回歸到一個更廣泛的主題：減少對美國的過度依賴，轉而聚焦在那些具有戰略意義的領域——這些領域自然也就成為了有吸引力的投資機會。

對中國而言，目前這些機會的起點估值還相對較低，因此吸引力更大。中國科技（包括互聯網平臺）、本土品牌醫療制造商、工具與服務、生物技術——從整個價值鏈來看，都將扮演重要角色。

從戰略投資的角度看：一個國家如果想減少對外部集團的依賴，就必須在這些關鍵領域建設內部能力。這意味著，中國內部將會涌現出勝利者。這也是我們為何對這些主題持樂觀態度。