21世紀經濟報道記者 曹媛 深圳報道 

2025年即將收官，但并購基金設立熱潮絲毫未減。

近期，北京官宣成立300億并購基金；向前推一周，安徽、江西、昆山、宿遷等國資相繼出手設立并購基金。

此類案例不勝枚舉。今年前三季度，地方并購基金設立步伐明顯加快。上海發布500億元的國資并購基金矩陣，北京、深圳、蘇州、廣州等地相繼落地數億級規模的并購基金；同花順數據顯示，今年以來，A股市場上市公司參與設立產業并購基金已超300只。

多位業內人士均判斷，中國并購市場正迎來“歷史性拐點”。中金公司投資銀行部負責人孫雷接受媒體采訪時說，“2025年并購規模有望接近十年高點”。

盡管市場“熱火朝天”，但我國并購基金市場仍處在初期發展階段，募投管退各環節均面臨諸多難點。LP投顧數據顯示，我國2024年控股型并購基金募資額不足500億元人民幣，同年我國全市場并購投資交易總額約280億美元，并購類退出金額占比不足一成。

“雖然與美國（等成熟市場）相比有較大差距，但差距也意味著巨大機會，現在可能是好的布局時機?！鼻蹇萍瘓F創始人、董事長倪正東也公開坦言。

誰是主力？國資、上市公司站“C位”

當前中國并購基金的LP構成呈現多元化格局，包括政府引導基金、國有投資機構、上市公司及產業資本、金融機構等，其中國資與上市公司/產業資本更是站在“C位”。

國資主導的并購基金無疑是今年市場的中堅力量，其核心任務在于服務地方產業“強鏈補鏈”與精準招商。

2025年，各地國資加速布局，一系列重磅基金密集落地：如廈門市財政局牽頭設立50億元產業并購基金，福建金投落地首批3只、25億元福建省新質生產力并購系列基金，上海更是發布總規模超500億元的國資并購基金矩陣，覆蓋集成電路、生物醫藥、商業航天等關鍵領域。

上市公司與產業資本的參與熱情同樣高漲，其發起的并購基金更強調戰略布局，而非僅看重財務回報。同花順數據顯示，年內至今，A股市場上市公司參與設立產業并購基金已超300只，預計募集規模上限合計約超2700億元。

值得關注的是，今年市場的一個新變化是“VC/PE開始做起了并購型投資”，如今年博裕資本收購星巴克，SKP，IDG資本剛剛也買下法國酸奶優諾，啟明創投收購天邁科技。

清科數據顯示，2025年前三季，VC/PE機構作為并購方發起的大額并購交易案例增多，機構正積極尋求新的增長路徑與投資機會。

保險、信貸、AIC等資金也在為并購市場注入長期資本。如今年一個明確的政策信號是——鼓勵引導銀行資金參與并購市場。今年8月，金融監管總局發布《商業銀行并購貸款管理辦法（征求意見稿）》（簡稱“征求意見稿”），這是10年來監管機構首次對商業銀行并購貸款監管規則進行修訂。

平安銀行總行投資銀行部總經理宋卓告訴記者，征求意見稿拓寬了并購貸款適用范圍，在控制型并購交易基礎上，進一步允許并購貸款支持取得股權比例不低于20%的參股型并購交易。進一步提高并購貸款占并購交易價款比例上限，針對控制型并購貸款的融資比例由60%提升至70%，期限最長由7年提升至10年。

“在過往實操中，銀行無法有效支持參股型戰略投資，這勢必影響并購交易市場的資金供給能力。本次征求意見稿首次將參股型并購納入支持范圍，可以更好滿足產業鏈協同與創新整合需求。”他分析稱。

“在我國以間接融資為主導的金融格局之下，并購基金將成為各類金融主體聯系的紐帶橋梁，有效連接股權與債權，激活信貸、保險、金融資產投資公司（AIC）的資金進入并購市場?！眹_金融有限責任公司投資管理部副總經理、高級經濟師陳昊公開稱。 

有何特點？“產業鏈重塑型”并購，但出手更謹慎

而這一輪并購潮也呈現出不同特點，“這一輪上市公司的并購和2015年那一輪已經完全不一樣了，我們把它定義為‘產業鏈重塑型’并購?！?/p>

一村資本創始合伙人于彤判斷稱，（這一輪）上市公司主要圍繞自己在產業鏈上下游的布局進行選擇，不像以前那樣比較激進，而是更加聚焦、更強調協同。

宋卓也告訴記者，從近期并購重組案例來看，并購重組方案更加成熟、標的質量更加優質、產業協同更加突出的特征凸顯，尤其是新質生產力成為上市公司重點布局的方向。

據第三方并購基金報告統計，中國A股上市公司參投并購基金集中于醫療健康、新能源、半導體三大領域，合計占比接近六成，與國家能源安全、產業鏈自主可控戰略高度契合。如今年11月，廈門鎢業發布公告稱，其全資子公司與權屬公司合計出資近2億元，計劃參與設立一支規模5億元的并購基金?；鹬饕顿Y方向為新材料及智能制造領域，圍繞公司鎢鉬、能源新材料、稀土及下游應用三大產業鏈，推進產業并購及整合發展。

另一個特點是，此輪并購潮中市場參與方出手更為謹慎。2017年左右，A股市場出現大規模上市公司“商譽減值”事件，一舉揭穿了部分并購重組交易估值虛高、業績注水的泡沫，也徹底打破了其作為市值管理工具的幻象。

“這也讓上市公司在做較大規模的并購時有所顧慮，對于特別大的商譽型并購，他們現在會更謹慎。因此，在并購標的的選擇過程中，也不像過去那樣容易快速出手。”于彤說。

但該轉折也促使市場參與各方重新審視并購的邏輯與價值。宋卓告訴記者，近年來，并購市場愈發注重市場化運作與商業邏輯的深度融合，如央國企基于國企改革、產業升級、市值管理及資產盤活需求沿產業鏈邊界主動推動重組整合，優化產業鏈創新鏈的資源配置。

在日益激烈的市場競爭下，并購重組也為民營企業開辟了快速擴張和轉型升級的渠道，助力企業獲取技術、人才、市場渠道等關鍵資源，突破發展瓶頸。

何以“潮涌”？政策、市場等多重因素共振

并購基金的“潮涌”并非偶然，而是政策驅動、一二級市場估值差回歸理性與產業發展需求等多重因素共振的結果。

政策層面，從國家到地方“暖風”頻吹。2024年以來，新“國九條”、“創投十七條”“科創板八條”、“并購六條”“國辦一號文”等一系列政策激活并購重組市場。

尤其是“并購六條”新規實施一年多來，截至2025年8月31日，A股上市公司首次披露的重大并購重組交易達163起，同比增長117.30%；合計交易金額達4724.48億元，同比增長172.90%。

地方層面，粵滬等地紛紛出臺行動方案，如廣東印發《廣東省金融支持企業開展產業鏈整合兼并行動方案》，鼓勵廣州、深圳、佛山等有條件的地市設立并購基金、產業鏈基金等，開展產業鏈整合兼并。

再如，深圳提出到2027年底，轄區境內外上市公司總市值突破20萬億元，培育形成20家千億級市值企業，累計完成并購項目超200單；上海則提出力爭到2027年，做強做大8-10家具有核心競爭力的上市公司，形成并購交易規模超3000億元。

“和監管部門的溝通中，我們也感受到相關政策正在不斷優化，暖風頻吹，圍繞并購貸款等方向推出了很多舉措，一直在鼓勵整個并購生態向好的方向發展。”于彤說。

此外，并購基金也有助于緩解一級市場退出“堰塞湖”。據陳昊分析，我國私募股權基金過于依賴企業IPO單一退出路徑，并購基金可以聯合上市公司開展并購重組，有助于私募股權基金在企業IPO以外開辟新的退出路徑，疏通一級市場“退出難”這一堵點卡點。

上市公司戰略整合、跨國公司在華業務分拆、央國企并購重組、民營企業代際傳承等多重機遇窗口也正加速開啟。正如上海國有資本投資有限公司副總裁陸雯公開所言，當前全球經濟格局加速重構，產業鏈競爭日趨白熱化，在外部競爭壓力倒逼與國內政策紅利持續釋放的雙重驅動下，中國并購市場正迎來歷史性機遇窗口。 

挑戰何在？退出路徑、投后賦能等仍存挑戰

盡管市場熱度高漲，但中國并購行業仍處于發展完善階段，與成熟市場相比存在差距?！半m然與美國（等成熟市場）相比有較大差距，但差距也意味著巨大機會，現在可能是好的布局時機?！蹦哒龞|坦言。

據LP投顧統計，行業主要挑戰包括：長期資本缺位與LP認知偏差，優質控制權交易標的供給不足，復合型管理人才存在斷層，基金期限錯配問題突出，退出渠道仍需豐富等。

而對比成熟并購市場，我國并購基金在退出路徑、投后管理方面差異尤為顯著。于彤分析稱，美國（等成熟市場）并購基金體系發達，退出路徑非常成熟，且都有“一招鮮”，控股企業后能在運營、銷售等關鍵環節賦能。

而中國并購基金退出仍高度依賴上市公司體系，且很多交易也會涉及業績承諾等機制，并購基金的退出路徑還需要進一步豐富和完善。

面對這些挑戰，市場參與者正積極探索解決方案。以投資并購為主業的一村資本提出三點策略：其一，深化與上市公司合作，精準對接其并購需求與標的畫像。針對暫不需要直接并購的標的，采用 “以退定投”模式，由基金先行承接孵化，待成熟后再注入上市公司體系。

其二，明確投資標的選擇標準。一類企業是“為IPO而生”的，聚焦大賽道、有望成長為行業龍頭的企業；另一類聚焦天花板較低，但相對有穩定現金流、毛利較高的企業，且具備被上市公司并購的潛力，“進入的時候會相對壓低估值去投它，考慮到最后給上市公司去并購，按照監管大概是以12倍PE為主要錨點?！?/p>

其三，全力助力被投企業退出。一方面對接同領域上市公司等潛在買方；另一方面強化投后賦能，如幫被投企業找產業方，做好產業聯動、銷售等提升企業價值。

總結看，盡管當前行業仍面臨多重挑戰，但并購基金的設立熱潮，既是產業升級的必然選擇，也是資本市場邁向成熟的重要信號。