21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者李覽青、余紀(jì)昕 上海報(bào)道

信用評(píng)級(jí)報(bào)告即將進(jìn)入“一頁(yè)紙”時(shí)代？

近期，市場(chǎng)傳言?xún)杉翌^部信評(píng)機(jī)構(gòu)擬從8月開(kāi)始披露簡(jiǎn)化版的信用評(píng)級(jí)報(bào)告，僅公開(kāi)對(duì)外披露“一頁(yè)紙”簡(jiǎn)化報(bào)告，投資者如需閱讀報(bào)告全文，必須注冊(cè)成為機(jī)構(gòu)投資者服務(wù)平臺(tái)會(huì)員。

記者從多個(gè)獨(dú)立信源處了解到，已有頭部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)向投資者稱(chēng)接到有關(guān)部門(mén)窗口指導(dǎo)，加速改變收入結(jié)構(gòu)，將簡(jiǎn)化披露信用評(píng)級(jí)報(bào)告，需注冊(cè)該機(jī)構(gòu)投資者服務(wù)平臺(tái)會(huì)員方能瀏覽全部報(bào)告內(nèi)容。當(dāng)前，注冊(cè)及獲取報(bào)告仍為免費(fèi)，具體何時(shí)開(kāi)始披露“一頁(yè)紙”簡(jiǎn)化版報(bào)告還尚未確定。

近年來(lái)，我國(guó)信評(píng)行業(yè)轉(zhuǎn)型加速，監(jiān)管側(cè)逐步取消了債券發(fā)行環(huán)節(jié)的強(qiáng)制評(píng)級(jí)要求，在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，此次“一頁(yè)紙”簡(jiǎn)化報(bào)告將進(jìn)一步引導(dǎo)信評(píng)機(jī)構(gòu)從發(fā)行人付費(fèi)向投資者付費(fèi)模式轉(zhuǎn)型，降低投資者對(duì)外部評(píng)級(jí)的依賴(lài)。但亦有投資者向記者表示，目前其所在機(jī)構(gòu)仍需要外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)報(bào)告支持投資決策流程，但其愿意付費(fèi)的前提是信評(píng)報(bào)告在準(zhǔn)確的基礎(chǔ)上，要對(duì)后續(xù)投資回報(bào)帶來(lái)超額收益。

簡(jiǎn)化報(bào)告披露影響幾何？

值得注意的是，“一頁(yè)紙”報(bào)告并不是真的只有一頁(yè)。

“一頁(yè)紙”是指僅披露債券信用評(píng)級(jí)報(bào)告、跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告的首頁(yè)核心內(nèi)容，一般有2到3頁(yè)，包括主體評(píng)級(jí)結(jié)果、債項(xiàng)評(píng)級(jí)結(jié)果、評(píng)級(jí)時(shí)間等核心要素，涉及債項(xiàng)概況、評(píng)級(jí)觀(guān)點(diǎn)、評(píng)級(jí)展望等具體內(nèi)容，此外，評(píng)級(jí)公司還會(huì)披露“優(yōu)勢(shì)/正面”與“關(guān)注”事項(xiàng)。

而完整的評(píng)級(jí)報(bào)告全文涉及的內(nèi)容較為豐富，一般在20頁(yè)左右，會(huì)結(jié)合宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)和政策環(huán)境、行業(yè)發(fā)展、公司治理、業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)情況、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、外部支持、債券償還能力等綜合分析給出發(fā)行人主體評(píng)級(jí)與債項(xiàng)評(píng)級(jí)結(jié)論。對(duì)投資者和公眾而言，評(píng)級(jí)報(bào)告既是外部了解行業(yè)、發(fā)行人主體業(yè)務(wù)發(fā)展情況的重要依據(jù)，也是梳理發(fā)行人財(cái)務(wù)指標(biāo)的重要來(lái)源。

不過(guò)多位投資者向記者表示，簡(jiǎn)化版信評(píng)報(bào)告對(duì)投資決策的影響有限。一方面新債發(fā)行對(duì)外公開(kāi)披露的募集說(shuō)明書(shū)可以在一定程度上對(duì)信評(píng)報(bào)告產(chǎn)生替代作用，另一方面隨著債市數(shù)據(jù)服務(wù)商的增加，第三方數(shù)據(jù)平臺(tái)的服務(wù)能夠彌補(bǔ)部分?jǐn)?shù)據(jù)的缺失。

一家大型私募基金信用研究員向記者表示：“外部評(píng)級(jí)報(bào)告一直是我做信評(píng)研究的材料之一，對(duì)公司基本面披露比較詳細(xì)，是我們信用投資的參考之一，但對(duì)投資決策不構(gòu)成直接影響。”

“簡(jiǎn)化信評(píng)報(bào)告對(duì)我們新券入池報(bào)告有一定影響，一些數(shù)據(jù)不好扒了。”一位券商資管債券投資經(jīng)理對(duì)記者直言，“但其實(shí)發(fā)行人新發(fā)債券時(shí)出具的募集說(shuō)明書(shū)也會(huì)披露相關(guān)數(shù)據(jù)，YY評(píng)級(jí)、DM這些第三方系統(tǒng)也能查到發(fā)行人主體所在區(qū)域的地方經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)指標(biāo)，所以整體來(lái)說(shuō)影響可控。”

記者了解到，目前在信用投資時(shí)為更好地了解發(fā)行人信用資質(zhì)，投資者獲取信息的渠道包括發(fā)行主體的債券年報(bào)、募集說(shuō)明書(shū)、評(píng)級(jí)報(bào)告/跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告、第三方數(shù)據(jù)庫(kù)等，針對(duì)持倉(cāng)較多、高度關(guān)注的主體還可以進(jìn)行盡調(diào)，或向地方政府了解區(qū)域債務(wù)治理、公司轉(zhuǎn)型等化債進(jìn)展。

“對(duì)重點(diǎn)關(guān)注的區(qū)域主體，我們需要和主承銷(xiāo)商、地方政府有及時(shí)的溝通了解，時(shí)效性很重要。”前述私募信用研究員表示。

也有信托固收投資經(jīng)理告訴記者，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是投資者與發(fā)行人中間的重要信息中介，即使是參與實(shí)地調(diào)研，如果沒(méi)有評(píng)級(jí)公司駐場(chǎng)，發(fā)行人也難以直接提供經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)和底層材料，目前在城投債投資中對(duì)信評(píng)機(jī)構(gòu)的依賴(lài)不是很大，但產(chǎn)業(yè)債投資仍需要信評(píng)報(bào)告的支撐。

“在流程上，很多公司的風(fēng)控合規(guī)、信評(píng)中臺(tái)如果沒(méi)有外部機(jī)構(gòu)出具的評(píng)級(jí)報(bào)告，會(huì)很難走入庫(kù)流程。”他表示。

轉(zhuǎn)型核心在于提高評(píng)級(jí)質(zhì)量

頭部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)試水“一頁(yè)紙”信評(píng)報(bào)告，被業(yè)內(nèi)視作國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)行業(yè)轉(zhuǎn)型的重要一步。記者了解到，近期監(jiān)管正醞釀出臺(tái)信評(píng)行業(yè)相關(guān)行動(dòng)綱領(lǐng)，引導(dǎo)改變?cè)u(píng)級(jí)公司收入結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步提升投資者付費(fèi)比例。

長(zhǎng)期以來(lái)，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的收費(fèi)模式包括“發(fā)行人付費(fèi)”與“投資者付費(fèi)”兩種。從海外經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，標(biāo)普、惠譽(yù)、穆迪三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在20世紀(jì)70年代前的行業(yè)發(fā)展初期選擇的是“投資者付費(fèi)”模式，但由于在美國(guó)石油危機(jī)中部分較高信用等級(jí)的公司仍然發(fā)生了債券違約，投資者開(kāi)始重視自身內(nèi)部信用能力的建設(shè)，外部信用評(píng)級(jí)需求大幅下滑。在此背景下，三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)開(kāi)始轉(zhuǎn)向發(fā)行人付費(fèi)，并逐漸成為資本市場(chǎng)外部評(píng)級(jí)的重要參考。

從我國(guó)目前的信用評(píng)級(jí)行業(yè)來(lái)看，發(fā)行人付費(fèi)仍是主流模式。一方面，基于“誰(shuí)受益誰(shuí)付費(fèi)”原則，如果發(fā)行人可以獲得較高的信用等級(jí)，則更容易受到市場(chǎng)認(rèn)可，從而降低融資成本，因此在商業(yè)模式上更受評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)與發(fā)行人的歡迎。另一方面，信用評(píng)級(jí)報(bào)告作為一種信息數(shù)據(jù)產(chǎn)品，投資者付費(fèi)模式下容易發(fā)生“搭便車(chē)”現(xiàn)象，即一家投資者付費(fèi)后將評(píng)級(jí)報(bào)告與其他投資者共享從而規(guī)避支付費(fèi)用的情況。

然而，作為債市“守門(mén)人”，信評(píng)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)通過(guò)對(duì)發(fā)行人與債務(wù)融資工具開(kāi)展信用評(píng)級(jí)，降低投資者與發(fā)行人之間的信息不對(duì)稱(chēng)性，但在發(fā)行人付費(fèi)模式下，滋生出評(píng)級(jí)虛高、評(píng)級(jí)選購(gòu)（發(fā)行人在多家評(píng)級(jí)公司獲取評(píng)級(jí)結(jié)果，選擇較高的對(duì)外披露）等問(wèn)題，最終出現(xiàn)高等級(jí)債券違約的亂象。

2010年，國(guó)家首家實(shí)行投資者付費(fèi)模式的信用評(píng)級(jí)公司中債資信評(píng)估有限責(zé)任公司成立，在2020年永煤事件爆發(fā)后，2021年起，監(jiān)管又多次發(fā)文鼓勵(lì)推動(dòng)投資者付費(fèi)評(píng)級(jí)模式。

多位投資者坦言，在信用投資領(lǐng)域影響其付費(fèi)意愿的關(guān)鍵因素，是信用評(píng)級(jí)的區(qū)分度。

“這幾年機(jī)構(gòu)對(duì)城投債的信用評(píng)級(jí)區(qū)分度不是很高，而產(chǎn)業(yè)債投資決策不僅僅依靠外部機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)報(bào)告，如果讓機(jī)構(gòu)付錢(qián)才能獲取評(píng)級(jí)報(bào)告，我們可能比較慎重。”前述券商資管人士表示。

前述私募人士則表示，過(guò)去一些有爭(zhēng)議的地產(chǎn)債基本都獲得了“AAA”主體評(píng)級(jí)，其愿意為評(píng)級(jí)報(bào)告付費(fèi)的一大前提是，報(bào)告在準(zhǔn)確性的基礎(chǔ)上，能夠?qū)罄m(xù)投資回報(bào)帶來(lái)超額收益。

非評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)成第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)

事實(shí)上，在數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代，現(xiàn)有的第三方機(jī)構(gòu)提供的投資者付費(fèi)模式，主要包括信用數(shù)據(jù)庫(kù)、估值服務(wù)、SAAS終端、模型和系統(tǒng)服務(wù)等非評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)。

記者了解到，目前國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)亦在維持基礎(chǔ)信用評(píng)級(jí)服務(wù)的同時(shí)，拓展非評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)的“第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)”。在近期將簡(jiǎn)化披露評(píng)級(jí)報(bào)告的兩家頭部機(jī)構(gòu)，同樣是將信評(píng)報(bào)告全文、估值服務(wù)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、區(qū)域數(shù)據(jù)等整合在自建的數(shù)據(jù)服務(wù)平臺(tái)中。

從三大海外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的營(yíng)收構(gòu)成來(lái)看，在傳統(tǒng)信評(píng)收入增長(zhǎng)乏力的背景下，其數(shù)據(jù)信息、模型分析、風(fēng)險(xiǎn)管理方案等科技類(lèi)收入大幅增長(zhǎng)。

如標(biāo)普全球從2022年開(kāi)始，公司市場(chǎng)財(cái)智業(yè)務(wù)（Market Intelligence）收入首次超過(guò)評(píng)級(jí)收入，達(dá)到38.11億美元，成為新的營(yíng)收支柱。2024年，標(biāo)普實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)財(cái)智業(yè)務(wù)收入46.45億美元，實(shí)現(xiàn)評(píng)級(jí)收入43.70億美元。

銀行間交易商協(xié)會(huì)在《2025年第一季度債券市場(chǎng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)運(yùn)行及合規(guī)情況通報(bào)》中表示，下一步，證券業(yè)協(xié)會(huì)和交易商協(xié)會(huì)將繼續(xù)在監(jiān)管部門(mén)的指導(dǎo)下，協(xié)同加強(qiáng)評(píng)級(jí)行業(yè)自律管理。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)完善公司治理和內(nèi)部控制機(jī)制，不斷優(yōu)化評(píng)級(jí)技術(shù)體系，依法合規(guī)開(kāi)展信用評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)，切實(shí)提升評(píng)級(jí)質(zhì)量和投資者服務(wù)水平。