21世紀經濟報道記者 申俊涵 北京報道
7月29日，“并購破局：存量時代的投退博弈”閉門研討會在北京成功舉辦。現場，來自政府投資基金、產業資本、GP/LP及中介機構的50余位嘉賓齊聚一堂，圍繞并購市場的政策趨勢、機遇與挑戰，并購投資的交易實踐等話題，展開精彩分享和深度討論。
會上，愛爾眼科董事、副總經理兼董事會秘書吳士君分享了愛爾眼科的并購實踐經驗。據了解，愛爾眼科從2009年前后開始做并購，公司現有醫療機構中約半數是收購整合而來。同時，公司的并購標的分布廣泛，不僅涉及國內近30個省區，還包括在海外進行國際化并購。
“上市公司在并購之前，一定先把基本功做好，建立起較為完善的質控體系、管理體系和人才梯隊，才可能‘連鎖復制’，有了金剛鉆才攬瓷器活。如果沒有扎實的基礎、完整的體系、充足的準備，收購可能會跑偏，甚至可能失控，達不到初始的目的。無論何時，上市公司在收購時，一定要留足安全邊際，不要傷元氣。”吳士君說。
立足主業做并購，不對賭、不“閃婚”
吳士君首先分享了愛爾眼科在選擇并購標的、談判交易定價方面的經驗。
“在篩選并購標的時，我們堅持的是，始終圍繞主業，缺什么才收什么，而不是市場炒什么就收什么。每年資本市場的新概念很多，如果跟著概念去做并購，最后可能迷失自己的業務方向。”吳士君說。
由此，愛爾眼科始終立足眼科主業，基于戰略規劃進行并購。并且，考慮到眼科屬于高技術服務業的基本特點，標的資產中最核心的是人才。如果收購之后這些人員都流失掉了，那么這個標的就變得一文不值。所以，愛爾眼科從未“閃婚式”收購，通常是在雙方深入理解、達成默契的基礎上，水到渠成地合二為一。
“正確的選擇是成功的一半，錯誤的選擇是失敗的開始。”吳士君感慨。2015年資本市場曾掀起并購跨界潮，但三年之后，不少上市公司一地雞毛，帶來深刻的教訓。因此，上市公司如果想進行跨界并購，需要倍加謹慎，不能只是看到水面之上地冰山一角，而對水面之下的情況視而不見。要成功跨界，必須先擴展認知邊界。愛爾眼科傾向于做能夠駕馭的業務，圍繞主業進行并購。
如何對標的項目進行估值？據了解，市場中有市盈率、市凈率、市銷率、參考樣本定價等各種各樣的估值方法。愛爾眼科會把現有的方法綜合運用，再結合項目的具體情況，形成對項目的合理估值。值得注意的是，在財務性收購中，主要關注項目本身的估值。但在戰略性收購中，更要考慮到收購后對標的內涵價值的增值成長。
吳士君回憶了愛爾眼科第一次做收購的情形：當時，那家醫療機構由兩位著名的眼科醫生創辦，機構的年收入為五六百萬，并且連續多年增長不大。這筆收購從市盈率角度看估值并不低，最終，愛爾眼科還是以雙方滿意的價格完成了收購。
從長遠來看，雖然說這筆收購要價不低，但是收購的完成和成功的整合也讓愛爾眼科在行業中樹立了良好的信譽和形象，助力公司后期走上收購擴張的快車道。
“有些標的資產在出讓股權時，會吸引全球很多買家前來競購。這個時候我們認為，不管別人出多少價格，我們只出自己認為值得的價格，絕對不盲目跟風加價。”吳士君說。
在對賭方面，吳士君認為，是否設立對賭要基于實際情況的需要。愛爾眼科收購眼科醫院、眼科診所，從來沒有進行過對賭。因為對賭意味著標的有相當的獨立性，有可能影響雙方的融合發展。不設對賭，有利于對標的項目進行全方面的整合和提升。
真正的收購成功，是順利的整合與一體化
近年來，中國企業出海成為大趨勢，愛爾眼科則早在2015年就開始醞釀海外業務布局。當時，美國和歐洲的醫療行業發展更為成熟，愛爾眼科想要后來居上，需要與世界領先的同行達成深入合作。鑒于此前國內醫療行業無先例，愛爾眼科大膽探索，開始了“摸著石頭過河”的海外并購。
據了解，愛爾眼科的海外并購按照由近及遠的策略展開。首先是2016年，愛爾眼科收購中國香港的亞洲醫療集團，以此幫助團隊深入了解西方醫療行業的運行模式。
之后一步步進入“深水區”。2017年，愛爾眼科先后收購美國Wang Vision眼科中心、歐洲眼科連鎖機構Clínica Baviera。2019年，愛爾眼科收購新加坡上市公司、東南亞知名連鎖眼科醫療服務機構——ISEC Healthcare Ltd.，初步形成跨越亞、美、歐三大洲的網絡布局。
2024年，愛爾眼科收購英國Optimax集團，進軍英國眼科市場。這也幫助愛爾眼科進一步擴大在重要國家的布局、鞏固全球優勢地位。目前，愛爾眼科海外業務帶來的收入從1億多元增長到約26億元，占總收入的比重超過10%。
“在海外收購時，一定要做很詳細、很全面的盡職調查，努力做到知己知彼知市場。尤其是要考察團隊，如果團隊不可靠，再便宜也不應該收購。在海外有一批靠譜的團隊，會讓人放心、省心。”吳士君說。
同時值得注意的是，無論是國內還是海外收購，都要做好整合。愛爾眼科通過分級連鎖一體化、醫教研培一體化、激勵機制一體化等方式，實現整合。回過頭來看，盡管愛爾眼科收購的每家標的有不同的歷史和文化，總體來講收購后都實現了比較好的融合。這些標的有些完全是參照愛爾眼科的機制來管理，有的是保留著原來做得好的機制，形成了“優勢互補、和而不同”的特色。
從去年開始，各種政策、制度、法規都在為并購創造條件，上市公司并購熱潮開始涌動。作為經歷過多起并購的過來人，吳士君認為，并購是一把雙刃劍，一定要心懷敬畏。同時，一個成功的收購不等于收購的成功，真正的收購成功意味著順利的整合與一體化。這是對收購方眼光、胸懷和膽略的大考，同時需要收購方與被收購方的雙向奔赴、相向而行。
