溫彬（中國民生銀行首席經濟學家兼研究院院長）

王靜文（中國民生銀行研究院宏觀研究中心主任）

10月以來，受外部不穩定不確定因素較多，以及工作日減少、同期基數抬升等因素影響，主要經濟指標有所回落，但經濟運行依然不乏亮點，且仍保持在目標水平之上，因此政策處于溫和托底狀態，部分政策空間可能會推遲到明年落地。

從需求端看，根據國家統計局數據，10月三大動能增速均有回落，其中出口放緩最為明顯。受“十一”假期前部分需求提前釋放及國際環境更趨復雜等因素影響，10月按美元計出口增速由上月的8.3%回落至-1.1%。10月規模以上工業出口交貨值再度轉負，同比下降2.1%。出口產業鏈的下滑也傳導至制造業投資。1-10月制造業投資增速放緩1.3個百分點至2.7%。

消費需求則表現出一定韌性。10月社會消費品零售同比增長2.9%，比上月回落0.1個百分點，略好于市場預期。其中受假期因素帶動，10月餐飲收入同比增長3.8%，比上月加快2.9個百分點。耐用品消費增速有所回落，導致商品零售增速回落0.5個百分點至2.8%。

投資也在延續慣性回落。1-10月固定資產投資增速放緩1.2個百分點至-1.7%。除了制造業投資之外，狹義基建投資累計增速由1.1%放緩至-0.1%，雖然5000億元新型政策工具額度已于10月底全部投放完畢，但尚未全部轉化為工作量，對基建的支撐效應還有待進一步釋放；房地產開發投資增速降幅擴大0.8個百分點至-14.7%，仍在尋底過程中。

從供給端看，雖然同樣保持回落，但大體保持平穩狀態。10月工業增加值增速回落1.6個百分點至4.9%，服務業生產指數回落1.0個百分點至4.6%。兩個指標的累計增速分別為6.1%和5.7%，仍高于去年全年5.8%和5.2%的增速。由于去年全年經濟增速為5.0%，以此衡量，當前經濟增長仍在5.0%的目標水平之上。

此外，更應看到，當前經濟中仍然不乏亮點，如裝備制造業和高技術制造業增加值大幅快于整體增速，顯示制造業仍在升級。核心CPI回升至1.2%，連續第6個月加快，PPI出現年內首次環比回升。城鎮調查失業率連續兩個月下降至5.1%。從這些情況來看，需求端放緩主要是新舊動能轉換過程中的陣痛。

因此，當前政策呈溫和發力狀態，預計年內加碼的可能性不大。如央行在日前發布的三季度中國貨幣政策執行報告中增加了“做好逆周期和跨周期調節”的要求，表明央行更注重為實體經濟提供充裕流動性，并兼顧短期穩增長與中長期調結構的平衡思路。由于近期央行已經重啟國債買賣，預計短期內降準的可能性下降，降息操作也有可能推遲到2026年。

財政政策近期從地方政府債務結存限額中安排5000億元下達地方，以補充地方政府綜合財力，其中2000億元專項債券額度專門用于支持部分省份投資建設，再加上5000億元新型政策性金融工具已悉數落地，10月土木工程建筑業景氣指數已經開始回升。

近日財政部發布的《2025年上半年中國財政政策執行情況報告》提出，下一階段將重點做好六方面工作，包括繼續實施提振消費專項行動、對重點領域消費貸款給予財政貼息、發揮地方政府專項債券和超長期特別國債作用等，進一步加強財政與金融政策協同，鼓勵民間投資發展。

11月10日，國務院辦公廳公布了《關于進一步促進民間投資發展的若干措施》（簡稱《措施》），提出13條務實舉措，直擊民間投資的各類痛點難點。《措施》明確了擴大市場準入的標準，要求用好新型政策性金融工具支持符合條件的民間投資項目，強調引導民間資本有序參與低空經濟、商業航天等新興領域，支持符合條件的民間投資項目發行基礎設施REITs，拓寬投資退出渠道。這些措施不僅著眼于當前投資恢復，更注重引導民間資本流向新質生產力領域，促進投資結構優化升級。

總體來看，近期各項經濟政策呈現溫和發力特征，在確保實現全年經濟社會發展目標任務的同時促進增長動能轉換和高質量發展。考慮到2026年是“十五五”開局之年，預計部分政策空間可能會集中到明年使用，力爭“開門紅”。