21世紀經濟報道記者 韓利明
12月以來，港股生物醫藥板塊IPO市場熱度持續攀升：嘉和生物、翰思艾泰、明基醫院、華芢生物相繼通過聆訊，和美藥業、高光制藥、石藥創新、君賽生物陸續遞交上市申請，中國證監會國際合作司亦于近期披露英矽智能境外發行上市的備案通知書。
市場表現同步釋放積極信號。12月10日率先在港股敲鐘的寶濟藥業，上市首日高開129%，報60.5港元/股，截至12月11日收盤，該股續漲9.52%，收于69港元/股，總市值攀升至224.93億港元。
回溯全年表現，醫藥魔方《2025Q1-Q3醫藥交易趨勢》數據顯示，今年前三季度，國內醫療健康領域共有28家企業成功上市，同比增長100%，其中超四成為創新藥企，16家選擇港交所。
對于市場前景，有生物醫藥一級市場資深投資人向21世紀經濟報道記者指出，當前港股醫療保健企業IPO融資額已位居全球醫療板塊首位，預計2026年港股仍將是中國Biotech（創新藥企）的首要上市選擇地，“Biotech應提前布局BD（商務拓展）與全球多中心臨床，合理把握上市窗口期。但IPO并非終點，企業上市后的持續發展質量同樣關鍵。”
值得關注的是，香港證監會與港交所近日聯合向IPO保薦人致函，明確在鼓勵上市申請積極性的同時，需嚴守質量底線，后續將進一步提升上市市場質素，全力鞏固香港作為全球領先上市地的核心地位。
叩開港股大門
當前市場對創新藥企“質量”的評判標準日益豐富，包括核心研發管線競爭力、產品商業化進展、盈利能力等。隨著BD作為創新藥企整合全球資源、加速技術轉化與市場擴張的關鍵路徑，BD的質量與里程碑兌現能力等也成為衡量創新藥企綜合質量的又一關鍵指標。
縱觀近期遞交港交所上市申請的創新藥企，君賽生物和高光制藥暫未實現產品獲批上市，但高光制藥已率先達成BD合作；和美藥業與石藥創新則已邁入商業化階段，開啟市場驗證。
聚焦研發端，2019年成立的君賽生物致力于實體瘤創新細胞療法與創新藥開發，核心產品是全球首款無需高強度清淋化療、無需聯用IL-2的腫瘤浸潤淋巴細胞（Tumor Infiltrating Lymphocyte, TIL）療法，招股書顯示其有望成為國內首個獲批上市的TIL療法。
數據顯示，全球TIL療法市場規模在2024年達到1.04億美元，預計到2030年，市場規模將增至16.92億美元。中國首款TIL療法預計將于2027年前后進入商業市場，到2030年，該市場規模預計將達到2億美元。
行業增長確定性較強，但賽道競爭不容忽視。全球首款獲批的TIL療法Lifileucel (AMTAGVI)已于2024年2月16日獲得美國FDA批準。國內層面亦有多家企業布局針對實體瘤的TIL療法的研發，包括沙礫生物旗下GT101候選藥物已在臨床Ⅱ期，目標適應癥包括黑色素瘤、宮頸癌、肺癌。
腫瘤新藥始終是我國創新藥企的核心布局領域，且全球競爭力持續提升。數據顯示，我國企業開展的臨床試驗數量已占據全球腫瘤試驗總數的39%，這個數字不僅超過了五年前的24%，更遠超2009年的2%，領先于美國和歐洲。但這一數據也側面反映出腫瘤賽道的激烈競爭格局。
不過也有聚焦腫瘤新藥研發的藥企高管向21世紀經濟報道記者表示，“創新研發沒有標準答案可以抄，對于Biotech（創新藥企）而言是一個巨大的挑戰，需要大量資金、產業、人才的支持。當前盡管入局者眾多，但到達終點、跑出來的寥寥無幾。事實上，如果產品、療效足夠好，在市場上的競爭還是相對可控。”
腫瘤賽道之外，成立于2002年的和美藥業亦聚焦自身免疫性疾病，旗下Mufemilast在2025年9月在中國獲得NDA（新藥上市申請）批準用于治療中重度斑塊狀銀屑病（Ps）。
高光制藥則聚焦自身免疫性/炎癥性疾病領域，旗下TLL-041在2023年3月與Biohaven Ltd.（紐約證券交易所代碼：BHVN）的全資子公司Biohaven Therapeutics Ltd.達成合作協議，授予Biohaven在全球范圍內所有地區（不包括中國內地、香港、澳門及臺灣地區）獨家研究、開發、生產及商業化權利。
根據合作條款，高光制藥收到1000萬美元現金付款及Biohaven發行的72.1136 萬股普通股；后續還將在首個適應癥達成特定研發、監管及商業里程碑時，獲得最高2億美元里程碑付款，第二個適應癥對應最高1億美元里程碑付款，同時可根據銷售額達成情況獲得最高6.5億美元銷售里程碑付款。據弗若斯特沙利文數據，該交易按總價值計算，為中國神經退行性疾病領域已公開的規模最大交易。
盡管上述兩家企業在商業化和BD領域取得進展，當前仍需直面盈利挑戰。財務數據顯示，截至2025年上半年，和美藥業除稅前虧損0.73億元，高光制藥期內全面收益虧損1.90億元。后續如何通過商業化推進、研發管線落地或BD合作拓展，改善盈利狀況、提升企業估值，有待持續關注。
“A+H”的現實考量
在近期遞交港股上市申請的藥企中，石藥創新（新諾威，300765.SZ）的“A+H”雙平臺布局，也是行業探索資本市場多元路徑的縮影。
招股書顯示，石藥創新成立于2006年，專注于生物制藥、功能性原料及保健食品的研發、生產與商業化。在生物制藥領域，其聚焦差異化靶點的多技術路徑創新療法開發，在2024年下半年實現兩款抗體藥物的商業化，包括1類創新藥恩舒幸?（抗PD-1單抗）以及中國首個奧馬珠單抗生物類似藥恩益坦?。
在mRNA疫苗領域，其產品度恩泰?（COVID-19 mRNA疫苗）及度恩泰2?（針對XBB.1.5等主流變異株的二價COVID-19 mRNA疫苗）已于2023年在中國被納入緊急使用。
不過僅從財務數據來看，截至2025年前七個月，石藥創新尚錄得凈虧損2.26億元。而研發管線的持續推進更需要大額資金支撐：旗下擁有15個處于臨床或后期開發階段的在研藥物，其中包含9款ADC在研藥物和1款mRNA疫苗。石藥創新也明確表示本次募資凈額將主要用于生物制藥研發、收購相關資產、產品商業化及運營資金補充。
事實上，港股生物醫藥IPO熱潮下，“A+H”股布局正成為越來越多藥企的選擇。例如12月10日，百奧賽圖（688796.SH）成功登陸科創板，這是繼其2022年9月1日登陸港交所后，再次完成關鍵資本市場布局，正式構建起“H+A”雙平臺上市格局。
但也有例如百利天恒（688506.SH）在H股香港公開發售的最后一日（11月12日），公告延遲H股的全球發售及上市。
百利天恒創始人朱義日前向媒體公開坦言，暫緩IPO是怕破發，“當下港股生物醫藥板塊情緒低迷，必須等合適的窗口期。百利天恒對港股期望甚高，其H股發行價格區間初步確定為347.5港元至389港元，較A股而言幾乎沒有折讓。”
通常情況下，“A+H”股中港股定價通常折讓幅度為20%至40%。百利天恒的定價難以吸引旨在套利或獲取更便宜籌碼的國際投資者和機構。另一方面，今年港股生物制藥板塊估值分化非常明顯。
事實上，對于藥企“A+H”的布局選擇，上述投資人坦言，“港股上市本身就是一種重要的市場背書，能夠有效提升企業在全球生物醫藥領域的品牌形象和知名度，進而吸引更多高端人才及潛在合作方。但同時需警惕的是，港股創新藥板塊整體仍相對脆弱，企業資質良莠不齊，部分企業的股價波動容易引發市場情緒傳導，進而影響公司上市時的定價和短期估值表現。”
“資本寒冬的教訓讓企業更趨理性，當前行業普遍更注重管線聚焦、數據差異化及現金流管理，從‘講故事’轉向‘拼數據’。”該投資人補充道，企業通過融資獲取的資金將集中用于核心候選產品開發，這有助于打造更均衡、差異化的產品管線，為未來價值釋放積累勢能。
